小債看市 作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
近年來，嶺南股份盈利能力大幅下滑，經營獲現能力惡化；債務負擔較重，資金鏈緊張；對外擔保余額較大，存在一定代償風險。
01
列入觀察名單
近日，聯合資信公告稱，將嶺南股份(002717.SZ)主體長期信用等級及“嶺南轉債”的信用等級列入可能下調信用評級觀察名單。
信用評級公告
據《業績預告》顯示，嶺南股份預計2020年實現歸屬上市公司股東的凈利潤虧損31,500-41,000萬元，比上年同期下降196.13%-225.12%，主要原因是受疫情影響公司營收減少以及一次性計提商譽和長期股權投資減值準備。
業績預告
據悉，嶺南股份擬計提減值準備4-4.8億元，其中商譽減值擬計提2-2.5億元，長期股權投資減值擬計提2-2.3億元。
《小債看市》統計，目前嶺南股份僅存續“嶺南轉債”這一只債券，當前余額6.59億元，轉股價5.91元。
“嶺南轉債”基本條款
02
業績爆雷
據官網介紹，嶺南股份成立于1998年，2014年登陸資本市場，已發展成為集生態景觀與水土治理、文化與旅游、投資與運營為一體的全國性集團化公司。
嶺南股份旗下擁有園林、水務、市政、文化、設計五個集團，旅游康養、金融及投資兩個板塊，實現七個產業板塊協同發展。
嶺南股份官網
從股權結構上看，嶺南股份的控股股東及實際控制人為自然人尹洪衛，持有公司33.72%的股份。
股權結構圖
近年來，由于生態環境與文化旅游業務項目縮減，嶺南股份營業收入和業績雙雙下滑，2019年其營收下滑超10%，歸母凈利潤腰斬。
2020年，嶺南股份不僅巨虧，并且經營獲現能力也出現惡化，前三季度其經營性現金流凈額為-4.13億元。
盈利能力
截至2020年三季末，嶺南股份總資產為200.45億元，總負債145.03億元，凈資產55.42億元，資產負債率72.35%。
《小債看市》分析債務結構發現，嶺南股份主要以流動負債為主，占總負債的85%，債務結構不合理。
同報告期內，嶺南股份流動負債有123.44億元，主要為應付賬款，其一年內到期的短期債務有34.94億元。
然而，相較于短債壓力，嶺南股份流動性十分緊張，其賬上貨幣資金有22.55億元，不足以覆蓋短債，現金短債比為0.6，存在較大短期償債風險。
在備用資金方面，截至2020年一季末嶺南股份銀行授信總額為65.83億元，未使用授信額度有24.55億元，可見其財務彈性一般。
銀行授信情況
除此之外，嶺南股份還有21.59億非流動負債，主要為主要為長期借款，長期有息負債合計21.07億元。
整體來看，嶺南股份剛性債務有59.73億元，主要以短期有息負債為主，帶息債務比為41%。
2018年以來，由于嶺南股份有息債務不斷上升，其財務費用也水漲船高，2018年至2020年前三季度該指標分別為2.18億、2.52億以及1.67億元，對利潤形成嚴重侵蝕。
財務費用情況
在償債資金方面，流動性不足的嶺南股份主要依賴于外部融資。作為上市公司，其融資渠道較為多元，除了發債和借款，還通過租賃、應收賬款、定增以及股權質押等方式融資。
截至2021年2月，嶺南股份控股股東尹洪衛已質押4.06億股公司股份，占所持股票數量的78.7%，可以看出質押率很高。
股權質押情況
在資產質量方面，嶺南股份應收賬款規模較大，部分項目結算進度慢、回款滯后。截至2020年三季末該指標有32.74億元，占凈資產的59%，不僅占用大量資金，還存在一定回收風險。
另外，隨著嶺南股份PPP模式項目增多，回報周期拉長，提高了資金占用規模，將對其負債水平和償債能力造成一定影響。
值得注意的是，嶺南股份對外擔保規模大增，面臨一定或有負債風險。截至2020年3月末，嶺南股份對外擔保余額為30.56億元，主要為對PPP項目公司提供的融資擔保。
資金壓力之下，2020年2月嶺南股份拋出12.2億定增計劃；5月又擬分拆子公司恒潤集團上市，不過上述事項還具有一定不確定性。
總得來看，近年來嶺南股份盈利能力大幅下滑，經營獲現能力惡化；債務負擔較重，資金鏈緊張；對外擔保余額較大，存在一定代償風險。
03
外延式并購
1998年，32歲的尹洪衛從體制內下海，創辦嶺南園林綠化有限公司。
熬過3年后，2001到2002年東莞迎來城市建設的浪潮，尹洪衛順勢抓住機會，公司發展打開局面。
這一時期，嶺南股份參與了松山湖開發、迎賓路、長安廣場、大嶺山廣場和大朗濕地公園等多個工程建設。
尹洪衛早年創業時期照片
從東莞起步，走出廣東，走向全國，嶺南股份在20多個省布局項目，業績也從數百萬到億元的增長。
2010年，尹洪衛實行公司股改謀劃上市，最終在2014年2月嶺南股份登陸深圳證券交易所中小板。
嶺南股份上市
上市后，尹洪衛帶領嶺南股份進行二次創業，推出“生態環境與文化旅游運營商”戰略，業務擴展至水務水環境、文化旅游等。
2015年，嶺南股份收購了上海恒潤，正式涉足文化旅游產業；2016年收購德馬吉，完善了文化旅游產業鏈布局。
2017年，嶺南股份又先后以4.5億元和2.47億元價格完成對新港水務75%股權以及微傳播23.3%股權的收購事項。
一系列外延式并購后，嶺南股份業績大放異彩，但同時也積累了巨額商譽和負債。
截至2020年三季末，嶺南股份商譽有10.94億元，其中收購上海恒潤產生商譽4.49億元，收購德馬吉產生3.31億元商譽，收購水務集團產生3.01億元商譽。
2020年，嶺南股份預計計提2-2.5億元商譽減值準備，計提后賬面商譽仍較大，未來存在一定商譽減值風險。
近年來，國家對環保重視力度空前，環保政策頻繁出臺，結合PPP模式大力推行，特別是在水環境治理領域，大量項目開始以PPP模式開展。
但是，2017年下半年開始，在國家去杠桿、銀根收縮背景下，PPP模式開始收縮、項目清理退庫，隨后不少環保上市公司項目融資出現問題，企業現金流周轉不靈，從而引發了債務風險。
2018年以來，神霧系、東方園林、凱迪生態等環保民企，相繼出現資金鏈斷裂、債務違約等情況，最終紛紛易主引入國資股東。
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