?2021年10月，我國工業生產、消費等多項指標出現改善跡象，但疫情對消費產生擾動、房地產投資仍將維持下行趨勢、能耗雙控等因素使工業生產依舊承壓，年內經濟下行壓力仍存。

?10月工業生產出現積極變化，主要受到能源保供政策發力拉動，但鋼鐵、水泥等高耗能行業產能擴張持續承壓。

?10月固定資產投資增速繼續放緩，主要受房地產和基建投資增速放緩影響，制造業在出口帶動下維持高增長。消費受假日和價格因素支撐，延續修復趨勢。出口受外需、出口替代和價格等影響，保持較強韌性。

?10月社融存量增速為年內新低。M1-M2剪刀差進一步走闊，企業投資意愿下降。隨著地方政府專項債券的發行和房地產融資政策邊際松動，社融存量增速或將有所回升。

?10月以來，碳達峰、碳中和頂層政策體系出臺；房地產稅改革試點工作正式開展；制造業中小微企業實施階段性稅收緩繳；財政部要求今年新增專項債于11月底發行完畢；《全球系統重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》發布；工業和信息化部工作座談會，引導工業穩增長；人民銀行推出碳減排支持工具。

2021年10月，我國多項經濟指標出現改善跡象。生產端，10月工業增加值同比增速和兩年平均增速[1]結束下行趨勢，企穩反彈，主要是受到能源保供政策發力拉動。需求端，固定資產投資增速繼續放緩，主要是受房地產和基建投資增速放緩拖累，制造業投資在出口帶動下維持高增長；消費在假日和價格雙重因素的影響下，延續小幅改善趨勢，預計11月電商促銷活動疊加失業率下降帶來的居民可支配收入的增加將繼續提振消費，但十月下旬以來多地疫情散發將拖累消費修復；出口在外需、出口替代以及價格的支撐下，保持較強的韌性，年內出口增速有望保持在較高的水平。整體看，雖然10月多項經濟指標均出現改善的信號，但疫情對消費產生擾動，房地產投資仍將維持下行趨勢，環保和高能耗行業限產以及冬季極端氣候現象或將對工業生產產生拖累，年內經濟仍存在下行壓力。

1. 工業生產小幅回升，年底前依舊承壓

工業生產小幅回升。2021年10月，我國規模以上工業增加值同比增長3.50%，兩年平均增長5.19%，增速較上月分別加快0.40、0.21個百分點，分別為3月和5月以來的首次回升；環比增長0.39%，增速較上月亦有所提高。工業生產出現積極變化，主要是受到能源保供政策發力拉動。10月供給端限電限產的約束有所改善，但年底前能耗雙控達標壓力仍然較大，疊加冬季可能形成拉尼娜現象（出現異常降溫的極寒天氣）、原材料價格高位上漲等因素，工業生產依然面臨壓力。

三大門類工業增加值同比增速均有所加快。2021年10月制造業工業增加值同比增長2.50%，增速穩中有升，兩年平均增速為4.97%，與上月持平，略低于2016-2019年同期均值水平；得益于能源保供政策發力、優質煤炭產能加速釋放，采礦業、電力、熱力、燃氣及水生產和供應業（以下簡稱“公用事業”）工業增加值同比增速和兩年平均增速均有明顯提升。

主要行業方面，10月醫藥制造業工業增加值仍保持15%以上的較快同比增速，但增速較上月有所回落；受季節性需求增加、為電商促銷和海外圣誕季積極備貨等因素帶動，電子設備制造、食品制造等行業工業增加值同比增速提升明顯；非金屬礦物制品、黑色金屬冶煉及壓延加工業、汽車制造業、紡織業工業增加值同比增速繼續下滑，其中非金屬礦物制品、黑色金屬冶煉及壓延加工業主要受到環保限產、地產端降溫的影響，汽車制造產能擴張承壓仍然主要受限于芯片短缺因素，紡織業主要是上年同期基數較高所致。

工業企業利潤保持高增長。2021年1-9月，全國規模以上工業企業實現利潤總額6.34萬億元，同比增長44.70%，兩年平均增長18.84%，同比增速和兩年平均增速均較1-8月小幅回落，但仍維持在較高水平。

服務業生產小幅回升。2021年10月，全國服務業生產指數同比增長3.80%，在上年高基數的影響下下降1.40個百分點；兩年平均增長5.58%，較上月回升0.28個百分點，主要受國慶節假期效應拉動，延續小幅上升趨勢。10月開始的新一輪疫情對服務業生產的負面影響可能在11月更加明顯。

2.基建、房地產投資依舊偏弱，制造業投資對固定資產投資支撐作用上升

固定資產投資較疫情前仍有回升空間。2021年1-10月全國固定資產投資（不含農戶）44.58萬億元，同比增長6.10%；兩年平均增長3.80%，持平1-9月，仍不及疫情前水平；環比增長0.15%，與上月持平。其中，制造業投資對固定資產投資的支撐作用進一步上升，房地產和基建投資增速繼續下行，對固定資產投資的拉動作用進一步下降。

房地產開發投資繼續探底。近期房地產調控政策雖然出現邊際松動，但10月房地產新開工、銷售面積和銷售額同比增速等領先指標繼續走低，年內房地產投資增速或將依然維持下行趨勢，但增速下行幅度或將有所收窄。

基建投資依然偏弱。10月地方政府債發行規模較9月增加，但城投債凈融資規模下行，與基建相關的融資規模未出現大規模的上行，是拖累基建投資增速的主要因素。10月財政部要求專項債在11月底發行完畢，疊加“今年底明年初形成實物工作量”政策要求，預計基建投資增速將會回升，但受制于冬季天氣因素、地方政府債務管理和項目審批趨嚴等因素制約，基建投資增速回升幅度有限。

制造業投資對固定資產投資的支撐作用明顯。2021年1-10月，制造業投資同比增速高于固定資產投資增速8.10個百分點，對固定資產投資增長的貢獻率較1-9月提高6.50個百分點至52.20%，超越房地產投資成為固定資產投資的主要支撐項。年內，隨著能源、大宗商品保供穩價措施進一步顯效，疊加制造業中小微企業稅收緩繳等政策落地，制造業投資有望保持在較高的增速水平。

3.疫情和天氣因素制約消費修復，拖累經濟增長

國慶假期效應提振消費，但疫情和天氣因素制約修復進程。2021年10月社會消費品零售總額（下稱“社零”）增長4.90%，連續第二個月回升；環比增長0.43%，較上月小幅提升。社零同比和環比增速小幅回升主要是受益于國慶假期消費帶動，同時價格因素也是推升社零增速的原因之一。但天氣以及疫情制約社零的修復，社零同比和環比增速較疫情前水平尚有修復空間。預計11月電商促銷活動疊加失業率下降帶來的居民可支配收入的增加將繼續提振消費，但十月下旬以來多地疫情散發將拖累消費修復。

商品零售小幅增加，餐飲收入增速小幅回落。10月商品零售同比增速較上月上升0.7個百分點至5.20%，增速仍低于疫情前水平。汽車消費繼續負增長，是拖累商品零售的一大因素；通訊器材、石油及制品和書報雜志增速均在25%以上，且較上月顯著增長；服裝鞋帽針紡織品零售額增速降幅雖有收窄但依然為負。餐飲收入增速小幅回落，餐飲收入增速較9月下降1.1個百分點至2.00%，預計11月受疫情影響，餐飲收入增速會有所下降。

4.出口仍然保持高速增長，對經濟拉動作用提升

2021年10月我國貨物進出口總額5159.03億美元，同比增長24.30%，增速仍然較高；但環比（-5.30%）有所下降。其中，出口3002.21億美元，同比增長27.10%，仍然維持較高增速，環比小幅下降1.80%，依然表現出較強的韌性，一方面是由于歐美作為主要需求國，產需缺口依然較大，另一方面出口替代效應導致我國出口增加。進口2156.80億美元，同比增長20.60%，主要是價格上漲和去年基數（較低）因素導致；環比下降9.70%，符合往年下行規律。整體看，內需對進口的支撐作用較弱。貿易順差845.40億美元，創歷史最高值。2021年前10個月貿易順差累計5106.35億美元，已接近去年全年水平，今年順差規模或將創歷史最高，對經濟的拉動作用或將有所提升。

出口方面，受海外經濟持續恢復拉動，高新技術和機電產品出口維持高位增長；紡織紗線、織物及制品等防疫物資出口增速時隔六個月再次轉正，主要因為冬季來臨歐洲疫情再次嚴重；受西方節日需求帶動，服裝及衣著附件出口增速大幅上升；價格上漲影響導致手機出口增速大幅下行。從主要出口國家看，美國、歐盟和東南亞聯盟依然是我國前三大出口地區，其中我國對歐盟出口增速大幅上升15.70個百分點至44.31%，主要是由于歐洲疫情導致產需缺口加大，同時對防疫物資需求上升。隨著年底將至，海外進入圣誕消費旺季，疊加價格因素，仍將支撐出口繼續保持在較高水平，但在上年高基數的影響下，年底整體出口增速將小幅下行。

進口方面，從主要進口商品來看，煤炭因為冬季供暖需求量較大，進口數量大幅上升；集成電路由于全球供應鏈短缺導致進口數量增速維持低位；價格上漲疊加國內需求減弱導致鐵礦砂、原油、銅、鋼材以及汽車的進口數量均同比減少。年內能耗雙控壓力仍然較大，國內工業生產承壓，導致對海外原料的需求下降，同時疊加疫情反復對消費的制約，預計進口數量或將繼續下降。

5.PPI-CPI剪刀差拐點將至，中下游企業盈利情況有望好轉

CPI同比和環比漲幅均擴大。2021年10月CPI同比漲幅擴大0.80個百分點至1.50%，環比漲幅較上月擴大0.70個百分點至0.70%。強降雨天氣推動鮮菜價格上漲、國際原油價格上漲推動國內燃料價格走高、PPI價格對工業消費品價格的傳導，共同推高CPI漲幅擴大。11月以來豬肉、鮮菜價格繼續上漲，疊加上年的低基數因素，預計11月CPI同比漲幅繼續擴大，但在消費需求疲弱的影響下，CPI漲幅有限。

受國際輸入性因素疊加國內主要能源和原材料供應偏緊影響，10月PPI漲幅再次擴大。10月PPI同比增幅較9月擴大2.80個百分點至13.50%，創歷史最高值。其中，生產資料價格上漲17.90%，漲幅擴大3.70個百分點，主要是受國際價格上漲疊加國內主要能源和原材料供應偏緊影響；生活資料價格上漲0.60%，漲幅擴大0.20個百分點。從環比看，PPI漲幅較9月擴大1.30個百分點至2.50%。近期煤炭、鋼材等價格下行，疊加國內大宗商品價格控制政策、北方建筑工業停工導致黑色金屬需求減弱，或將帶動11月PPI下行，PPI-CPI剪刀差收窄，中下游企業盈利情況或將好轉。

6.企業融資需求疲弱，投資意愿下降

社融存量同比增速與上月持平，人民幣貸款和政府債券融資是主要支撐。2021年10月新增社融1.59萬億元，同比多增1971億元，三個月以來首次轉正；社融存量增速為10%，與9月持平。從社融結構來看，10月新增人民幣貸款和政府債券融資同比分別多增1089億元、1236億元，是社融的主要支撐項；新增委托、信托貸款和未貼現銀行承兌匯票共-2120億元，非標融資規模持續萎縮；其他分項同比變化不大。在政府債發行與上年錯期的影響下，疊加房企融資政策邊際松動，以及9月底央行宣布年內新增的3000億小微再貸款額度逐步落地，對企業貸款也會形成一定支撐，預計11、12月社融增速將會有所回升。

信貸結構方面，在近期房地產政策邊際松動[4]影響下顯著好轉的居民長端貸款和受銀行信貸沖量大幅上漲的票據融資是10月新增信貸同比轉正的主要因素；企業長期貸款同比少增規模雖然有所收窄但依然未能轉正，反映了企業長端融資需求仍然較弱。

10月M2增速較9月上升0.40個百分點至8.70%，延續小幅回升態勢；M1增幅延續今年2月以來的回落趨勢，較9月回落0.90個百分點至2.80%，M2-M1剪刀差進一步擴大至4.90%，反映了企業投資意愿下降。

7.制造業PMI位于收縮區間，非制造業景氣度小幅回落

2021年10月，受電力供應持續緊張、部分原材料價格高位上漲等因素影響，我國制造業PMI下降0.40個百分點至49.20%，制造業PMI連續7個月放緩，連續兩個月低于臨界點。五大構成指數均位于收縮區間且進一步下探。分企業類型看，大型企業PMI降低0.10個百分點至50.30%，仍高于臨界點；中型和小型企業PMI分別下行至48.60%和47.50%，反映出中、小型企業生產經營壓力較大。

2021年10月，非制造業商務活動指數較上月回落0.80個百分點至52.40%，非制造業繼續保持擴張，但擴張幅度減小。其中服務業景氣度小幅回落，商務活動指數下降0.80個百分點至51.60%，主要是多點散發式疫情給尚處于恢復過程中的服務業帶來較大沖擊。從行業情況來看，受國慶節拉動，與假期消費密切相關的住宿、餐飲、生態保護及環境治理、娛樂等行業商務活動指數均位于55%以上較高景氣區間。但受疫情和天氣等影響，消費者更傾向于就地過節或短途周邊游，10月鐵路運輸、航空運輸等行業商務活動指數雖位于榮枯線以上，但擴張力度相對較弱，景氣水平不及近年同期。建筑業景氣度同步小幅回落，商務活動指數下降0.60個百分點至56.90%，但仍位于較高景氣區間，建筑業生產持續增長。

8.外匯儲備規模上升，人民幣匯率升值

截至2021年10月末，我國外匯儲備規模為3.22萬億美元，較上月末上升169.88億美元。10月下旬以來美國新冠肺炎病例持續上升、市場風險偏好回升以及美聯儲Taper未超出市場預期影響，美元指數下跌，主要國家金融資產價格漲跌互現，在匯率折算和資產價格變化等因素綜合作用下，10月外匯儲備規模上升。

10月美元兌人民幣即期匯率由6.4491變化至6.4009，人民幣相較美元有所升值。美元指數微跌、我國出口強勢疊加中美關系緩和，是推動10月人民幣升值的主要因素。展望后市，我國經濟下行壓力依然較大，美國經濟隨著疫苗接種工作的推進和供應限制的緩解繼續改善，這將對美元指數形成支撐。中美兩國貨幣政策分化也給人民幣帶來一定貶值壓力。但中國國債于10月29日正式納入富時全球國債指數，有助于吸引外資流入，一定程度上支撐人民幣匯率。后續人民幣匯率進一步升值的動力偏弱，11月美元兌人民幣匯率或將小幅震蕩。

2021年10月中旬以來，碳達峰、碳中和頂層政策體系出臺，清晰規劃了未來碳達峰的工作路線，結束了前期“各地為政”的局面，有利于減碳環境下的經濟平穩運行；房地產稅改革試點工作正式開展，短期內房地產利空消息出盡，疊加近期房地產政策邊際松動，或將為經濟的平穩運行提供支撐；制造業中小微企業實施階段性稅收緩繳，減輕了成本上行對中小微制造業企業造成的經營壓力；政府專項債加速發行，10月財政發布會上要求于11月底發行完畢，對基建投資形成支撐；《全球系統重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》發布，降低風險的外部效應，有助于防范金融系統性風險；工業和信息化部工作座談會，引導工業穩增長；人民銀行推出碳減排支持工具，但并不等同于“貨幣寬松”，短期內釋放基礎貨幣規模有限。

1.《中共中央國務院關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》發布

2021年10月12日，在《生物多樣性公約》第十五次締約方大會領導人峰會上，總書記指出，中國將陸續發布重點領域和行業碳達峰實施方案和一系列支撐保障措施，構建起碳達峰、碳中和“1+N”政策體系。10月24日，《中共中央國務院關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》發布，《意見》明確提出了十項碳達峰碳中和工作重點任務。國務院緊接著在10月26日印發《2030年前碳達峰行動方案》。《方案》主要聚焦于2030年前碳達峰目標，對推進碳達峰工作進行總體部署，針對不同的領域提出了碳達峰十大行動。這兩個文件共同構成了我國碳達峰、碳中和的頂層設計。

《方案》使得我國碳達峰的路線圖更加清晰，《意見》將對能源、鋼鐵、有色金屬、石化化工、建材、交通、建筑等重點行業和領域產生深遠影響。聯合資信預計在“雙碳”目標實現期間，相關行業集中度將進一步提升，行業分化格局加劇。相較于早期較為溫和的綠色經濟發展時期，現階段國家政策層面在推進產業低碳轉型方面的決心堅定，高碳行業內無力承擔綠色低碳轉型成本的企業將面臨兼并重組和出清，信用風險值得關注。

2.房地產稅改革試點工作開展

10月23日，第十三屆全國人民代表大會常務委員會第三十一次會議決定，為積極穩妥推進房地產稅立法與改革，引導住房合理消費和土地資源節約集約利用，促進房地產市場平穩健康發展，授權國務院在部分地區開展房地產稅改革試點工作，授權的試點期限為五年。試點地區的房地產稅征稅對象為居住用和非居住用等各類房地產，不包括依法擁有的農村宅基地及其上住宅。國務院制定房地產稅試點具體辦法，試點地區人民政府制定具體實施細則。聯合資信認為，房地產稅改革試點工作的啟動，短期可能會對市場成交產生一定的壓力，但從國外經驗看，長期內，供給和人口依然是房價的主要決定因素。房地產稅一定程度上能夠抑制商品房的投資與投機需求，降低房地產泡沫，有利于經濟的平穩運行。

3.制造業中小微企業實施階段性稅收緩繳，新增專項債11月底發完

10月27日國務院常務會議上部署對制造業中小微企業等實施階段性稅收緩繳措施，會議決定，對今年四季度制造業中小微企業實現的企業所得稅和國內增值稅、國內消費稅及隨其附征的城市建設維護稅，以及個體工商戶、個人獨資和合伙企業繳納的個人所得稅（不含其代扣代繳的個人所得稅）實行緩稅。緩稅自11月1日起實施，至明年1月申報期結束，預計可為制造業中小微企業緩稅2000億元左右。另外，為紓解煤電、供熱企業經營困難，對其今年四季度的稅款實施緩繳，預計緩稅170億元左右。聯合資信認為，對制造業中小微企業的稅收緩繳，減輕了成本上行對中小微制造業企業造成的經營壓力，或將一定程度上支撐制造業投資。

10月22日，財政部相關負責人在財政收支情況新聞發布會上表示，2021年新增專項債券額度盡量在11月底前發行完畢。聯合資信認為，11月專項債發行加速，為“今年底明年初形成實物工作量”提供資金支撐，基建投資會有所回升，但受制于地方政府債務管理和項目審批趨嚴等因素制約，預計上升幅度有限。

4.三部門聯合發布《全球系統重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》

2008年國際金融危機后，為有效解決“大而不能倒”問題，二十國集團（G20）領導人于2015年11月批準了金融穩定理事會提交的《全球系統重要性銀行總損失吸收能力條款》，為進一步增強我國全球系統重要性銀行抵御風險的能力，強化市場約束，人民銀行會同銀保監會、財政部結合我國實際情況，于10月29日發布《全球系統重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》，構建了我國總損失吸收能力監管體系，對總損失吸收能力定義、構成、指標要求、監督檢查和信息披露等方面進行了規范。聯合資信認為，《辦法》通過完善我國重要性銀行監管和風險處置的制度框架，使得在銀行發生損失時，可以通過減記或轉股等方式，降低風險的外部效應，有助于防范金融系統性風險。

5.工業和信息化部工作座談會，引導工業穩增長

11月4日，工業和信息化部召開重點行業協會工業穩增長工作座談會。會議要求，各行業協會要充分發揮橋梁紐帶作用，積極主動作為，共同促進工業經濟平穩運行。把為廣大企業解決“急難愁盼”問題作為推動工業穩增長的出發點和落腳點。11月5日，工信部召開全國工信系統電視電話會議，再次強調全系統要深刻認識穩定工業經濟增長、提振工業經濟的重要性，聚焦落實“六穩”“六保”工作中存在的突出問題，采取有力措施，全力穩定提振工業經濟。聯合資信認為，9月受限電限產以及高耗能政策影響，工業生產增速小幅下降，四季度限電限產依然將會制約工業生產，工信部對工業穩增長的強調，將緩解市場對工業生產大幅下降的擔憂。

6.人民銀行推出碳減排支持工具，對基礎貨幣供應量影響有限

11月8號，央行推出了碳減排支持工具向金融機構提供低成本資金，引導金融機構向碳減排重點領域內企業提供碳減排貸款。貸款利率應與同期限檔次貸款市場報價利率（LPR）大致持平，發放對象暫定為全國性金融機構，人民銀行通過“先貸后借”的直達機制，對符合條件的碳減排貸款按貸款本金的60%提供資金支持，利率為1.75%。重點支持清潔能源、節能環保和碳減排技術三個領域，初期的碳減排重點領域范圍突出“小而精”，重點支持正處于發展起步階段，但促進碳減排的空間較大，給予一定的金融支持可以帶來顯著碳減排效應的行業。

聯合資信預計短期內碳減排支持工具釋放的基礎貨幣有限，不會造成“大水漫灌”，貨幣政策保持穩健；對碳減排重要領域企業的生產經營及其信用環境產生積極影響。