作者：藍(lán)胖子

來(lái)源：ABS視界（ID：ABS-ABN）

由于國(guó)內(nèi)目前并沒(méi)有真正意義上的REITs，投資者主要通過(guò)借道QDII基金投資的海外REITs。據(jù)小編查詢(xún)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)投資REITs的公募基金共6只，均為QDII基金（其中3只為被動(dòng)式指數(shù)基金）。境外REITs和境內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs本質(zhì)相同，通過(guò)QDII基金的資產(chǎn)配置策略可以了解REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)的研判要點(diǎn)，亦可以作為承做端的重要參考。

REITs精選策略：本基金主要采取定性與定量相結(jié)合的方式進(jìn)行REITs的遴選。定性層面，本基金主要從標(biāo)的業(yè)態(tài)、租約狀況、資產(chǎn)質(zhì)量、管理能力、分紅能力等五個(gè)維度對(duì)標(biāo)的REITs進(jìn)行研判；定量層面，本基金主要從估值水平以及第三方評(píng)級(jí)等方面對(duì)標(biāo)的REITs進(jìn)行分析。

1、定性研判

（1）標(biāo)的業(yè)態(tài)

本基金通過(guò)對(duì)業(yè)態(tài)基本面的深入研究，決定基金資產(chǎn)在不同業(yè)態(tài)之間的配置，主要考慮因素有：產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)趨勢(shì)、區(qū)域特征。

本基金將根據(jù)REITs所在地政府對(duì)于不同業(yè)態(tài)的產(chǎn)業(yè)政策、不同業(yè)態(tài)所處行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)、不同業(yè)態(tài)所在區(qū)域的租金收益情況和資產(chǎn)價(jià)格特征等對(duì)相關(guān)業(yè)態(tài)進(jìn)行分析，精選出標(biāo)的業(yè)態(tài)符合政府產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)良好、所在區(qū)域租金收益以及資產(chǎn)價(jià)格合理的REITs。

（2）租約狀況

由于REITs大部分的收入來(lái)自于租金收入，所以租約狀況對(duì)于REITs來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，本基金主要從四個(gè)維度考察標(biāo)的REITs的租約狀況：空置率、租金收入持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)能力、租約的長(zhǎng)短結(jié)構(gòu)以及租戶(hù)的質(zhì)量問(wèn)題。本基金將精選空置率較低、租金收入有持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)能力、租約較長(zhǎng)、租戶(hù)質(zhì)量較好的REITs進(jìn)行重點(diǎn)投資。

此外，我們還會(huì)考慮標(biāo)的REITs租約的集中度風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，主要從區(qū)域與租戶(hù)兩個(gè)維度來(lái)評(píng)價(jià)集中度風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)說(shuō)，若REITs標(biāo)的資產(chǎn)組合的大多數(shù)租金收入或凈運(yùn)營(yíng)收入來(lái)自于一個(gè)或兩個(gè)相同的區(qū)域（或租戶(hù)），則認(rèn)為其缺乏多樣性，適當(dāng)?shù)赜枰越档团渲谩?/p>

（3）資產(chǎn)質(zhì)量

本基金考察REITs資產(chǎn)質(zhì)量時(shí)，主要從現(xiàn)金流情況、資本結(jié)構(gòu)、融資能力等三個(gè)方面進(jìn)行。

（4）管理能力

本基金對(duì)于REITs管理能力的評(píng)價(jià)主要從公司治理的合理性和透明度、管理團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性和激勵(lì)機(jī)制、歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)、兼并收購(gòu)能力等層面進(jìn)行分析。

（5）分紅能力

本基金對(duì)于REITs分紅能力的評(píng)價(jià)主要從分紅比率以及分紅的持續(xù)增長(zhǎng)性來(lái)進(jìn)行判斷。

2、定量分析

定量層面，本基金主要從估值水平以及第三方評(píng)級(jí)等方面對(duì)標(biāo)的REITs進(jìn)行分析：

（1）估值指標(biāo)

目前國(guó)際上通行的對(duì)REITs及不動(dòng)產(chǎn)的估值指標(biāo)至少包括：

①P/FFO指標(biāo)：類(lèi)似于一般上市公司的市盈率（P/E）指標(biāo)。FFO為運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流（Funds From Operation），其定義為凈利潤(rùn)（根據(jù)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算）減去不動(dòng)產(chǎn)出售損益，再加上折舊與攤銷(xiāo)。由于不動(dòng)產(chǎn)的折舊和攤銷(xiāo)費(fèi)用一般較高，而FFO可對(duì)折舊及攤銷(xiāo)進(jìn)行調(diào)整，并且降低了出現(xiàn)負(fù)值的可能性，所以FFO是比凈利潤(rùn)更好的衡量REITs盈利能力的指標(biāo)。

②P/NAV指標(biāo)：類(lèi)似于一般上市公司的市凈率（P/B）指標(biāo)。NAV為凈資產(chǎn)價(jià)格（Net Asset Value），為資產(chǎn)的現(xiàn)金流折現(xiàn)價(jià)值減去負(fù)債。對(duì)于REITs而言，賬面價(jià)值不能很好反映其資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值，NAV更為適合。

③資本化率指標(biāo)（Caprate）：是指把資本投入到不動(dòng)產(chǎn)所帶來(lái)的回報(bào)率，具體為凈運(yùn)營(yíng)收入除以不動(dòng)產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格。

（2）第三方評(píng)級(jí)指標(biāo)

本基金還會(huì)結(jié)合第三方機(jī)構(gòu)對(duì)于REITs的評(píng)級(jí)指標(biāo)（如穆迪、晨星等），對(duì)標(biāo)的REITs進(jìn)行定量分析。

1、資產(chǎn)配置策略

（1）大類(lèi)資產(chǎn)配置

在大類(lèi)資產(chǎn)配置方面，本基金的大類(lèi)資產(chǎn)主要為REITs、REITETF和REOCs等構(gòu)成的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)以及貨幣市場(chǎng)工具。本基金將根據(jù)海外市場(chǎng)環(huán)境的變化，各大類(lèi)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)及預(yù)期收益，在保持長(zhǎng)期資產(chǎn)配置穩(wěn)定的前提下，積極進(jìn)行短期的靈活配置。

（2）地區(qū)資產(chǎn)配置

在地區(qū)資產(chǎn)配置方面，全球房地產(chǎn)證券市場(chǎng)可分為六大地區(qū)（美洲、歐洲不包括英國(guó)、英國(guó)、澳大利亞、亞洲不包括日本、日本），本基金將根據(jù)各地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，證券市場(chǎng)情況，房地產(chǎn)市場(chǎng)趨勢(shì)，房地產(chǎn)證券的估值、價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)及預(yù)期收益，貨幣匯率等因素決定基金資產(chǎn)在不同地區(qū)的配置比例。

（3）業(yè)態(tài)資產(chǎn)配置

在業(yè)態(tài)資產(chǎn)配置方面，本基金將根據(jù)不同國(guó)家或地區(qū)的房地產(chǎn)證券市場(chǎng)特征對(duì)其房地產(chǎn)證券按業(yè)態(tài)（如綜合、醫(yī)療保健、酒店、工業(yè)設(shè)施、寫(xiě)字樓、倉(cāng)儲(chǔ)、零售、出租型公寓、特殊用途等）或其他指標(biāo)進(jìn)行有效分類(lèi)，綜合考慮各業(yè)態(tài)的周期性、預(yù)期收益和波動(dòng)性、貝塔系數(shù)等因素決定基金資產(chǎn)在每個(gè)國(guó)家或地區(qū)內(nèi)不同業(yè)態(tài)的配置比例。

2、證券投資策略

本基金證券投資以REITs為主，REOCs為輔，ETF投資為適時(shí)補(bǔ)充。其中，REITs投資旨在產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流收益和長(zhǎng)期資本增值；REOCs投資為把握階段性機(jī)會(huì)和降低組合整體波動(dòng)性；ETF投資為進(jìn)行有效市場(chǎng)覆蓋和流動(dòng)性管理。

本基金主要采取定性與定量相結(jié)合的評(píng)估方式進(jìn)行證券選擇。

（1）定性評(píng)估

①資產(chǎn)質(zhì)量：主要從物業(yè)的地點(diǎn)、建筑品質(zhì)、用戶(hù)結(jié)構(gòu)等方面進(jìn)行判斷。

②資產(chǎn)負(fù)債情況：主要從資產(chǎn)負(fù)債狀況和結(jié)構(gòu)、融資能力等方面進(jìn)行分析。

③盈利能力：主要從盈利模式和結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和增長(zhǎng)性等方面進(jìn)行分析。

④管理能力：根據(jù)不同類(lèi)型的房地產(chǎn)證券，從管理團(tuán)隊(duì)在房地產(chǎn)領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)能力、穩(wěn)定性和激勵(lì)約束機(jī)制、歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)、公司治理的合理性和透明度等方面進(jìn)行評(píng)估。

（2）定量分析

①凈資產(chǎn)估值和目標(biāo)價(jià)格：預(yù)測(cè)證券的未來(lái)盈利情況和現(xiàn)金流，應(yīng)用合理的折現(xiàn)率、資本化率估算資產(chǎn)價(jià)值，綜合考慮負(fù)責(zé)等因素，得出證券的凈資產(chǎn)價(jià)值和目標(biāo)價(jià)格。

②分紅預(yù)測(cè)：根據(jù)盈利預(yù)測(cè)和該證券的歷史分紅情況，預(yù)測(cè)未來(lái)分紅。

③估值指標(biāo)：從價(jià)格/凈資產(chǎn)價(jià)值（P/NAV）、價(jià)格/運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流（P/FFO）、資本化率、分紅率等指標(biāo)，分析該證券的可投資價(jià)值。

REITs投資策略：REITs依靠投資管理房地產(chǎn)和房地產(chǎn)相關(guān)證券產(chǎn)生現(xiàn)金流，并將大部分現(xiàn)金收益以股息的形式回饋給投資者。REITs投資的資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性以及管理層能力等指標(biāo)是分析REITs投資價(jià)值的主要參考因素。

本基金將在美國(guó)上市交易的REITs中挑選出優(yōu)秀的品種，通過(guò)逐一分析每個(gè)REITs基本面情況，包括資產(chǎn)分布、營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流狀況、債務(wù)償還能力、資產(chǎn)回報(bào)率、成長(zhǎng)潛力、公司治理、管理層激勵(lì)等指標(biāo)對(duì)REITs未來(lái)總收益作出預(yù)測(cè)，并對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行情景分析，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益預(yù)期選擇證券構(gòu)建組合。除此之外，基金管理人將對(duì)可投資REITs的風(fēng)險(xiǎn)收益進(jìn)行持續(xù)監(jiān)測(cè)，根據(jù)市場(chǎng)變化和組合需要定期或不定期進(jìn)行調(diào)整。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 從公募REITs基金（QDII）配置策略看基礎(chǔ)資產(chǎn)研判要點(diǎn)