從收并購的機會角度來說，2022年絕對是并購大年，不過在我們操作并購配資業(yè)務(wù)的時候，卻發(fā)現(xiàn)目前的地產(chǎn)收并購市場出現(xiàn)了很多新的變化。

1. 穩(wěn)健的地方性房企在大舉收購項目

我們注意到，一些區(qū)域深耕型以及地方性的穩(wěn)健房企已經(jīng)在謹慎中主動出擊，特別是該房企本身已有較好的收并購經(jīng)驗和業(yè)務(wù)操作團隊的情況下，在自己深耕的屬地市場的收并購動作非常明顯，而且也能通過充分發(fā)揮當?shù)刭Y源和品牌影響力優(yōu)勢快速盤活不良的地產(chǎn)項目。雖然這類房企并不太多，尤其是需要有綜合的資金實力和操盤實力，但對我們地產(chǎn)投資機構(gòu)而言，能介入這類業(yè)務(wù)至少在風控層面相對有保障一些。

2. 當前地產(chǎn)收并購的成交難度在加大

說實在話，但凡是行業(yè)內(nèi)的人都知道今明兩年是并購大年，特別是一些巨無霸房企爆雷后，如果能從中篩選出好項目得以收購，無異于在不良中篩出“金子”，因此一些現(xiàn)金流充足的房企也一直在逆勢加大收購項目的力度，不過卻發(fā)現(xiàn)困難重重，具體主要是如下幾個難點：（1）項目已經(jīng)超融，收購后的開發(fā)價值和利潤基本無法覆蓋已經(jīng)產(chǎn)生的債務(wù)，其中深圳城市更新的項目收購尤為明顯，比如很多利益都已經(jīng)由被拆遷方或者前期公司提前拿走；（2）被收購主體風險大，隱性債務(wù)難以發(fā)覺，這是一些房企收購項目時的最大顧慮，特別是轉(zhuǎn)讓方為民營房企時，很多財務(wù)上的操作手段非常隱蔽，由此導(dǎo)致收購方的盡調(diào)過程非常漫長，我們在投前的項目盡調(diào)中也深有體會；（3）轉(zhuǎn)讓方（特別是爆雷房企）的項目，愿意拿出來談的，普遍都不是優(yōu)質(zhì)項目，存在的問題和風險也都非常多。通俗一點地說，這些房企雖然爆雷了，但仍然想著靠優(yōu)質(zhì)項目翻盤，用我們同行的原話就是“不肯割肉，只肯賣骨頭，而且還想把骨頭賣個高價”。以上也足以證明，收并購是一項風險極大的業(yè)務(wù)。

3. 部分房企提高收購標準，供需之間的匹配度低

受當前樓市下行的影響，很多房企都對擬并購項目所處的城市、區(qū)域、位置、銷售凈利率等提高了準入要求，比如一些房企特別關(guān)注項目本身的凈利率，他們的門檻收益要求往往就能篩掉一大批項目，加上市場下行的情況下，收購方對銷售去化和收益的預(yù)期會預(yù)估得更加保守，在這種情況下交易雙方針對項目本體的預(yù)期就經(jīng)常出現(xiàn)較大的差異。除此之外，一些項目是通過商業(yè)或產(chǎn)業(yè)勾地的（也含有住宅用地），收購方一般只愿意要住宅，不愿意要非住宅，由此則涉及商業(yè)部分和產(chǎn)業(yè)部分如何分割和合作問題。

4. 項目方/轉(zhuǎn)讓方的抗性問題

從收購方或合作開發(fā)的主動方角度來看，基本都會被項目方或轉(zhuǎn)讓方當成門口的野蠻人的角色，收購方傾向于以最低的價格收到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，合作開發(fā)的主動方傾向于拿走項目大部分的利潤，而無論是以股加債還是融資代建等模式合作，在項目方或轉(zhuǎn)讓方眼中基本上都屬于利潤掠奪，所以往往在業(yè)務(wù)成交上需要經(jīng)過多輪博弈甚至最終交易只能夭折。而目前行情下，各地產(chǎn)投資機構(gòu)收縮業(yè)務(wù)、銀行貸款收緊，不接受這種掠奪利潤模式的中小房企有可能也找不到其他更好的路徑繼續(xù)運營手上的項目，長此以往也就只能被行業(yè)出清。

5. 部分房企仍在冷靜旁觀，伺機而動

部分房企認為由于今年行情的傳導(dǎo)作用，明年上半年會出現(xiàn)更多爆雷房企，也會有更多需要轉(zhuǎn)讓或處置的優(yōu)質(zhì)項目，因此近期主要以搜羅和初步建立項目源為主。

6. 項目收并購以融資可行性為前提

我們注意到，很多房企都已將融資的可行性作為收購項目的判斷標準，即在收購項目前首先跟我們地產(chǎn)投資機構(gòu)溝通該項目的融資可行性，當然房企投拓部門有兩個心態(tài)：一個是如果我們地產(chǎn)投資機構(gòu)能操作這個項目，則可以加強他們收購項目的信心和力度，而且更多時候也需要根據(jù)我們的放款條件去反推跟轉(zhuǎn)讓方洽談收購的商務(wù)條件；另一個是可以通過我們地產(chǎn)投資機構(gòu)對項目研判的專業(yè)意見，綜合考慮該項目的風險和痛點。需說明的是，我們作為投資機構(gòu)其實還比較抗拒此類情況，畢竟不確定性大的項目我們也基本不愿投入太多精力。

從以上的行情變化和市場成因來看，要順利落地收并購業(yè)務(wù)，收購方和被收購方的談判基調(diào)其實非常重要，如果雙方在心態(tài)上是“博弈”的，則最終利潤如何爭奪的問題，而且點滴關(guān)于利益環(huán)節(jié)的事情想必都可能影響收購的推進；但如果心態(tài)上是為了“盤活項目為主”的話，則一退一讓之間并無傷大雅。

就房企收購項目過程中的配資業(yè)務(wù)而言，我們作為地產(chǎn)投資機構(gòu)更多的是希望收購方已經(jīng)全面精準研判過目標項目后再找我們?nèi)谫Y。當然從業(yè)務(wù)的操作角度來看，我們其實也會格外關(guān)注收購方的并購和操盤能力，包括收并購項目篩選、收并購技術(shù)層面的解決能力等，以下以簡單的例子進行說明：

（一）并購項目的渠道建設(shè)

對于房企來說，無論“兜里”揣著多少錢，首先得有有效的項目來源，之后才有下手的機會。一般而言，我們會傾向于建議房企從如下渠道獲取收購項目：（1）從已合作的投資機構(gòu)物色他們的已投項目是否有轉(zhuǎn)讓或者合作開發(fā)需求，比如我們就經(jīng)常被房企問及這個問題。這個方式有兩個好處，一個是項目知根知底，容易判斷；另一個是能精準鎖定，減少競爭者。（2）有意識培養(yǎng)自己的熟人小圈子，快速獲取一手項目資源，有時最及時的信息才有最大的價值。（3）高層領(lǐng)導(dǎo)自身資源，比如在我們溝通的好些國央企類房企（收購方）中，這個方式存在的情況非常普遍，不過這個方式只能取其“精”，不能取其“廣”。

至于到底要選擇什么類型的項目進行收購，收購方一般都是根據(jù)自身情況匹配合適自己的項目，比如前十強爆雷房企的項目，很可能存在債權(quán)債務(wù)復(fù)雜、盤活所需的資金量大、牽涉關(guān)系面廣等問題，因此一般需要國央企類房企才能啃下。對于資金規(guī)模中等且有項目收購需求的房企，則建議鎖定那些項目本體較為優(yōu)質(zhì)但只是資金暫時短缺的項目作為收購對象，這樣才不至于因收購某個項目給公司帶來“無底洞式”的風險。當然，我們作為投資機構(gòu)，一般也會同步分析收購方跟所收購項目的匹配度：比如資金承受能力、操盤能力、對收購過程中風險的洞察能力和解決能力、對項目本身的把控能力等。

（二）收并購的風控能力

坦白地說，收購方在申請并購融資時，如果能提供較為專業(yè)和全面的項目研判意見，則對我們投資機構(gòu)而言，至少在合作上會增加不少信心，具體要點可參考如下：

1. 收購方對收購方式的選擇，比如該交易架構(gòu)是否有利于稅籌，是否方便投資機構(gòu)的股權(quán)進入等；

2. 收購方對項目研判的精準度、開發(fā)計劃的鋪排等；

3. 收購方對項目債權(quán)債務(wù)的清償計劃和安排等。

綜上所述，宏觀來看，2022年的收并購業(yè)務(wù)對房企和投資機構(gòu)來說都是很好的業(yè)務(wù)機會，只是在操作過程中應(yīng)更加關(guān)注風控的問題。