債市邦 
鐺煮山川，粟藏世界，有明月清風(fēng)知此音。呵呵笑，笑釀成白酒，散盡黃金。
作者：阿邦0504
來(lái)源：債市邦
最近，美國(guó)銀行首席策略師 Michael Hartnett 最近發(fā)布報(bào)告，建議投資者做空與AI相關(guān)的“超大規(guī)模科技公司債券”。
文中提到，Meta 和 Alphabet 等科技巨頭今年以來(lái)已經(jīng)通過(guò)發(fā)債籌集了超過(guò) 500億美元 的資金，僅10月以來(lái)，整個(gè)市場(chǎng)上與AI巨頭相關(guān)的債券發(fā)行規(guī)模就達(dá)到1200億美元，規(guī)模和速度都遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。
這個(gè)美國(guó)信用債市場(chǎng)的深度真的可怕，作為對(duì)比，同期咱們整個(gè)債券市場(chǎng)發(fā)行的中長(zhǎng)期信用債不過(guò)1.27萬(wàn)億人民幣。關(guān)鍵人家那還是超長(zhǎng)期的信用債，不得不服人家金融市場(chǎng)的深度。
美國(guó)的科技巨頭瘋狂發(fā)債用于投資ai相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，帶來(lái)了Capex的激增，咱們國(guó)內(nèi)賽道股也是直接收益，比如近期長(zhǎng)期霸榜的中際旭創(chuàng)，其80%以上的收入來(lái)自于美國(guó)的這些科技巨頭。
這些領(lǐng)域的支出長(zhǎng)期來(lái)看是這些科技巨頭保持在ai浪潮之巔的必經(jīng)之路，但是短期看卻將降低公司的償債能力，畢竟支出是眼前的、實(shí)實(shí)在在的，但收益卻是未來(lái)的、存在不確定性的。
但是！美國(guó)金融市場(chǎng)似乎過(guò)于樂(lè)觀，直接體現(xiàn)的是，美國(guó)公司債的利差依然保持在較低的水平，這些科技巨頭的利差不過(guò)從50bp小幅上漲到80bp，福兮禍之所伏。Hartnett 的判斷很直接：“這些公司的現(xiàn)金流，還不足以支撐AI軍備競(jìng)賽式的資本開(kāi)支。”
Hartnett 把今天的AI熱潮，類(lèi)比成2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫。2000年科技股崩盤(pán)之前的一年。債市往往比股市更早感知風(fēng)險(xiǎn)，科技債券價(jià)格其實(shí)已經(jīng)提前下跌了8%，而現(xiàn)在的信號(hào)，正在出現(xiàn)。
主要有以下?lián)鷳n(yōu)：第一，AI基礎(chǔ)設(shè)施投資是“燒錢(qián)游戲”。數(shù)據(jù)中心、電力供應(yīng)、GPU采購(gòu)，都是硬成本。即便像Meta、Alphabet這樣現(xiàn)金流穩(wěn)健的巨頭，也要靠不斷發(fā)債去融資。第二，市場(chǎng)估值太高。目前“七巨頭”（Magnificent 7）的集中度已經(jīng)達(dá)到整個(gè)美股市值的40%，AI概念股的平均市盈率達(dá)到45倍。這樣的估值水平，任何一個(gè)宏觀變量（比如利率、就業(yè)、財(cái)政政策）的小幅變化，都可能引發(fā)“泡沫的自我修正”。第三，市場(chǎng)情緒偏熱。過(guò)去兩個(gè)月，科技股資金流入創(chuàng)下歷史新高，甚至超過(guò)了2021年美股的狂熱期。
當(dāng)企業(yè)為了未來(lái)的算力、算法和市場(chǎng)份額拼命燒錢(qián)時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債表的膨脹速度往往比利潤(rùn)增長(zhǎng)更快。
股票市場(chǎng)對(duì)“增長(zhǎng)故事”充滿(mǎn)期待，但債券市場(chǎng)看的是“現(xiàn)金流能否償債”。一旦現(xiàn)金流跟不上利息支出，哪怕市值再高，信用風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)逐步顯現(xiàn)。
“AI泡沫不一定馬上破，但債券市場(chǎng)正在提前嗅到火藥味。”
目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然尚未陷入衰退，但住房、零售、小盤(pán)股等板塊的價(jià)格走勢(shì)已經(jīng)“接近衰退邊緣”。加上通脹回升的風(fēng)險(xiǎn)（美國(guó)一年期通脹預(yù)期已從2.6%升至3.4%），政府可能不得不在能源、醫(yī)療、住房等領(lǐng)域直接干預(yù)價(jià)格，這對(duì)企業(yè)盈利也未必是好事。
但Hartnett 并沒(méi)有建議馬上“逃離市場(chǎng)”，他也承認(rèn)目前美聯(lián)儲(chǔ)短期內(nèi)不會(huì)再加息，收益率曲線仍相對(duì)平穩(wěn)。但提醒投資者留意watch out和get out的信號(hào)——前者是估值、流入、集中度；后者是利率或通脹預(yù)期。眾多信號(hào)已接近預(yù)警線，觸發(fā)點(diǎn)尚未到。
對(duì)中國(guó)市場(chǎng)而言，這一趨勢(shì)短期影響更多在股市而非債市。美國(guó)科技巨頭的AI資本開(kāi)支快速增長(zhǎng)，雖然推高了它們自身的債務(wù)壓力，卻同時(shí)構(gòu)成了中國(guó)上游科創(chuàng)企業(yè)的重要訂單來(lái)源——從服務(wù)器、光模塊到算力。只要這些投資還在繼續(xù)，中國(guó)的科技制造鏈仍將受益。但如果海外巨頭開(kāi)始削減開(kāi)支或融資受限，對(duì)目前處于歷史高位的A股相關(guān)個(gè)股將產(chǎn)生較大的沖擊。
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