觀點 作者：觀點地產新媒體
來源：觀點（ID:guandianweixin)
盡管相較于過往，房地產行業總體融資難已屬事實，但房企仍在努力地尋找不同的融資工具。
比如招商蛇口、華潤置地近期與銀行簽署貸款協議，金地、保利則新發中期票據。
11月10日晚間，萬科亦宣布，重慶萬科擬通過保險資金不動產債權投資計劃向平安資管申請融資，融資本金金額不超過人民幣58億元，期限最長15年，增信方式為萬科提供全額擔保。
保險資金債權投資計劃是一種由保險資管公司設立的“創新型債務融資工具”，主要投向基礎設施、不動產。由于這類債權計劃綜合成本較低，審批程序相對簡單，同時作為保險資金，并不受信貸政策調整影響，一度被稱作是僅次于銀行信貸的最佳資金來源。
自2011年以來，尤其是2013年債權投資計劃從備案制改為注冊制，險資不動產債權投資計劃獲得了迅猛發展。包括恒大、綠地、越秀地產、天房、北辰、中華企業、首開、招商蛇口等房企都曾借助該工具獲得資金，萬科商業今年1月也與泰康設立30億元的投資計劃。
根據銀保監會2020年出臺的新規，險資債權投資業務已明確不得投資商業住宅項目。這意味著，萬科此番尋求的58億融資，只能運用于非住宅業務之中。
一位華南房企人士向觀點地產新媒體表示，險資目前仍面臨不投住宅的紅線。
對于萬科來說，培養經營性業務造血能力屬于重要的工作內容。除了債權投資計劃，過去一個月以來，該公司推出的融資渠道包括申請授權在不超300億元的范圍內發行直接債務融資工具，推進印力13.54億元ABS申請工作，以及正式公布萬物云分拆上市計劃。
今年前三季度，萬科在手資金減少至1386.66億元，面對開發業務減緩，增強經營性產品流動性成為另一條出路。
保險資金的投資計劃主要指保險資管公司作為受托人，募集資金以債權、股權、物權等方式投資基礎設施、不動產項目。其中2006年，保險資金已開始試點投資基礎設施債權計劃，至2010年，增加了不動產投資計劃；2012年，險資投資計劃比例可達上季末總資產的20%。
從誕生時起，債權投資計劃便是由中國保監會（如今為銀保監會）負責備案審核，通過私募或注冊方式設立的類信托性質產品。這意味著，債權投資計劃不受信貸政策調整所影響，加上期限較長，這成為它區別于銀行貸款、公司債券、中票等工具的重要優勢。
觀點地產新媒體查詢，對于不動產投資標的，2010年相關暫行辦法僅對項目“四證”、項目類型、項目所在地等方面制定要求。2013年，彼時的保監會124號文，也主要用“不動產”概念表述，并未具體提及其它限制。
一般而言，不動產投資計劃的融資主體多屬于央企、大型國企或者排名較為靠前的房企或上市房企，投資標的也主要是國內一線城市或發達城市的寫字樓、綜合體、高端酒店、保障房、棚戶區改造等項目。
但也有個別例外，比如越秀地產2017年9月曾披露，附屬公司廣州南沙與平安不動產訂立不動產債權計劃協議，注冊總投資額不超30億元，期限5年，募集資金主要用作開發及建設廣州南沙濱?；▓@七期。
資料顯示，廣州南沙濱?；▓@七期也稱為越秀天珹，屬于越秀國際總部廣場二期開發住宅項目，總建面15.96萬平方米，越秀國際總部廣場項目總建面則達209萬平方米。
直到2020年9月，銀保監會發布《保險資產管理產品管理暫行辦法》配套規則，其中明文規定：保險資產管理機構開展債權投資計劃業務，不得投資商業住宅項目。兩個月后，銀保監會還規定，險資財務性股權投資不能開發或銷售商業住宅的公司。
考慮到監管規則的收緊，最新于11月10日披露向平安資管融資的萬科，通過不動產債權投資計劃融資不超過58億元的主要用途，也基本排除商業住宅方向。
華南房企人士向觀點地產新媒體證實，現階段只有非住宅項目才可以做債權投資計劃，“險資不能投住宅是紅線”。從過去一年的實際操作看，包括首開股份、招商蛇口等房企都將投資計劃用于綜合體、產業園等項目。
最新的不動產債權投資計劃主要由重慶萬科作為債權人，該公司是萬科中西部區域的主要城市公司之一。2019年以來，中西部區域發展迅速，銷售面積已躍居萬科幾大區域之首。
根據萬科公告，重慶萬科截止今年6月底凈資產僅4.46億元，資產負債率達到97.9%，高于同期萬科水平（81.4%）。
但從盈利看，去年全年及今年1-10月，重慶萬科凈利潤分別為11.56億元、7.51億元，對應凈利率高達106%、382%，凈資產收益率202%、168%。
目前，重慶萬科在推進的主要商業項目包括渝中區化龍橋片區“萬科重慶天地”。
該項目79.2%股權最早于2017年由瑞安房地產以總價41.33億元出售予萬科，地上總建面約126萬平方米。2019年重慶萬科披露，項目B11地塊打造重慶最高建筑（458米），建面68萬平方米，總投資已超100億元。
萬科公布58億融資計劃的前一天即11月9日，重慶渝中區領導還會見了重慶萬科總經理易平安一行人，并表示希望重慶萬科進一步加快化龍橋片區項目建設進度，高標準、高品質打造新的商業樣板。
經營性業務流動性
實際上，萬科并非首次采用險資不動產債權投資計劃這一融資工具。
早在2017年9月，中國保險資產管理業協會就批準了泰康資管的“泰康-萬科商業1號不動產債權投資計劃”，主要用途為商業不動產項目建設，規模約30億元。
據了解，此類不動產債權投資計劃的融資成本一般參照同資質、同期限其它債務融資工具，同時與企業綜合融資成本接近，總體較低。比如天房發展2017年推出5億元債權投資計劃，年收益率6.5%；同年，越秀地產30億債權投資計劃應付利息為每年5.8%。
而且從萬科此番所委托的平安系角度看，截至今年上半年，中國平安債權計劃及債權型理財產品規模為4567.34億元；其中不動產部分約占881.5億元，名義投資收益率5.54%。
債權投資計劃有利于拓寬融資渠道，優化債務期限結構，并有利于對中長期資金的統籌及相關目標實施。對于萬科而言，這種工具用在非住宅類項目身上，一定程度上也有助于推進戰略轉型。
今年6月下旬，萬科在內部轉型發展通氣會上提出，經營策略將從開發為主轉向開發與經營并重。6月底年度股東會上，該公司指，堅持開發與經營并重，實現項目全周期價值最大化。
另于投資者關系平臺上，萬科被問及轉型成功的標準時表示，對于經營性業務，不能繼續沿用地產開發業務的評價體系，需要從長期最大化市場價值的角度來衡量業務價值。這意味著，在每個選定賽道上建立領先競爭優勢，用盡可能少的資源消耗更好地滿足客戶需求。
在地產開發主業以外，萬科的經營性業務主要包括物業、印力、物流、長租公寓、酒店與度假、梅沙教育、食品等。不同于快周轉模式，這部分業務大多屬于重投入、慢回報性質，對企業的流動性造成了較大負擔。
萬緯物流管理層于2020年的一次公開演講曾談及證券化的邏輯：物流地產要投入很多錢，而錢一直在資產里就很難運作。在項目穩定運營階段，萬緯物流會尋求包括類REITs在內的形式進行資產管理。
觀點地產新媒體不完全統計，過去兩年間，萬科已分別對萬緯物流、印力進行資產證券化探索，包括完成印力旗下項目的CMBS發行，推出萬緯物流首期類REITs產品等；同時，該公司截至今年三季度已大約發行9筆租房租賃專項公司債，對應債券余額逾129億元。
今年10月以來，深交所還受理了印力一筆13.54億元ABS申請，目前尚處于“已反饋”階段；10月28日，萬科董事會決議向股東大會申請授權在不超過300億元的范圍內，發行直接融資債務工具，用途預計為補充流動資金，或投資包括但不限于長租、物流、產業園、養老公寓等項目；11月5日，萬科董事會決定分拆旗下萬物云上市。
對經營性業務加速使用債權、股權融資工具，增強這部分流動性，反過來對萬科降低開發業務依賴度亦有促進作用。
截至2021年三季度末，萬科現金及現金等價物余額為1386.66億元，較6月底減少483.2億元；其中第三季度經營活動產生的現金流量凈額為-556.19億元，期內公司合同銷售額下降27.6%，而經營性現金流主要與銷售回款相關。
在房地產調控收緊的大形勢下，房企銷售與融資都遭遇不小的限制，這使得它們普遍面臨資金鏈風險。萬科年內發行6筆住房租賃專項公司債，對應余額75.66億元，大部分可用于住房租賃項目；借新還舊的融資則主要僅在銀行間市場發行2筆中票，對應余額40億元。
如今萬科暫時只能尋求經營業務融資方面的突破，盡管對控股子公司新增的擔保額度將反映在合并報表，產生新的有息負債。截至9月底，該公司凈負債率31.9%，而上半年該指標為20.2%。
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