作者：DealingMatrix

來源：雷猴的小號(hào)（ID：gh_6f903a861cab）

《冀中能源深度研究報(bào)告》

冀中能源為河北省國資委下屬的省內(nèi)第一大國有煤炭企業(yè)，已形成以煤炭為主業(yè)，同時(shí)發(fā)展物流貿(mào)易、化工、醫(yī)藥等多元化產(chǎn)業(yè)格局，控股三家上市公司，規(guī)模龐大，具有較強(qiáng)的區(qū)域地位。但公司主營業(yè)務(wù)跨度大，非煤業(yè)務(wù)資金占用量已大幅超過煤炭業(yè)務(wù)，然而主要利潤來源卻仍為煤炭業(yè)務(wù)，盈利能力較弱，且河北省煤炭資源稟賦不佳，省內(nèi)煤炭趨于枯竭，對(duì)外省資源依賴較高，公司具有競爭力的“煉焦煤”后備資源接續(xù)乏力，未來盈利能力或進(jìn)一步減弱。

河北省政府對(duì)公司的扶持力度很大，自2020年7月，政府積極協(xié)調(diào)省內(nèi)資源、籌措資金兌付債券，公司在9個(gè)月內(nèi)累計(jì)兌付61只債券，本息合計(jì)647億元，債券余額從2020年初的740.6億元降至204.9億元，公司償債意愿強(qiáng)烈，近期違約風(fēng)險(xiǎn)較小。但公司自身盈利能力不佳，債務(wù)壓力仍然較大，未來如何紓困仍是難題。

截至2020Q1，公司營業(yè)成本占總營收比重為87.33%，較2017年下降超8.32%，成本控制效果較好；但物流貿(mào)易業(yè)務(wù)成本巨大，占總成本的80%，毛利潤卻僅占總毛利的17%左右；且存在大量應(yīng)收賬款，資金占用嚴(yán)重。2020年，公司債券發(fā)行出現(xiàn)取消/推遲情況，2020年11月后再無新債發(fā)行，融資渠道出現(xiàn)一定的受限。

· 境內(nèi)債券異動(dòng)

18冀中能源MTN004 (101801319.IB)：截至目前，該債收盤凈價(jià)為80.1元，較上一筆收盤價(jià)70.2上漲14.10%。從走勢來看，該債券自2020年11月末驟跌至歷史最低價(jià)31元后價(jià)格緩慢攀升，于今年三月末發(fā)生價(jià)格三連跳，收盤凈價(jià)在20天內(nèi)自50.2元回升至80.1水平。成交收益率下降至47.78%，偏離中債估值1,376.11bps。截至4月15日收盤，4月成交額共0.3103億元。

18冀中能源MTN003 (101801239.IB)：截至目前，該債最新收盤價(jià)86元，較上一筆收盤價(jià)上升14.51%。債券價(jià)格近期價(jià)格波動(dòng)較大，自2月末被打壓后3月中旬價(jià)格連續(xù)小幅抬升回到86水平。截至4月15日收盤，4月成交額共0.1721億。成交收益率34.976%，偏離中債估值僅11bps。

18冀中能源MTN001 (101800594.IB)：截至目前，該債收盤價(jià)為61元，較上一筆收盤價(jià)下跌達(dá)36.46%，但離歷史最低價(jià)20.846元尚遠(yuǎn)。從走勢看，債券自去年12月價(jià)格跳水后一直維持低位，直到3月中旬價(jià)格突然抬升至94.5水平，隨后于4月14日再度下滑。截至4月15日收盤，4月成交額高達(dá)1.4152億。成交收益率930.47%，偏離中債估值85,980 bps。

近期事件梳理

3月5日，公司宣稱“20冀中能源PPN002”與“19冀中能源PPN001”兌付資金因系統(tǒng)故障，暫未能匯款至上清所，構(gòu)成技術(shù)性違約。雖然3月8日債券如約兌付，但也讓整個(gè)市場度過了一個(gè)難眠的周末。

在此之前，公司密集兌付了“20冀中能源CP005”，“16冀中能源MTN001”，“20冀中能源SCP009”，“18冀中能源PPN001”，“20冀中能源SCP007”，“20冀中能源SCP007”及“20冀中能源CP001”七支債券，合計(jì)本金97億。再融資渠道受限明顯，公司自2020年11月后再無新發(fā)債項(xiàng)，現(xiàn)金凈流出量較大。自2020年至今，冀中能源已兌付45支債券（含美元債一支），本金合計(jì)約651億元。而相應(yīng)地，冀中能源共計(jì)發(fā)行債券23只，募集總額310億元。公司債券凈流出341億元。

截至目前，冀中能源依然保持著強(qiáng)勢的“剛性兌付”，并將存續(xù)債券規(guī)模壓縮至165.5億元。但2021年年內(nèi)公司債券待償本息合計(jì)仍有79.35億元，而就公司本身造血能力和再融資能力來看，能否維持剛兌承諾依然要看外部支持力度。

· 集團(tuán)償債意愿強(qiáng)烈，河北省政府鼎力支持

2021年開年至今，曾任河北省人民政府副秘書長，現(xiàn)任冀中能源集團(tuán)新任董事長郝竹山數(shù)次借會(huì)議發(fā)言向外界表達(dá)償債決心。在2月1日的工作動(dòng)員部署會(huì)上，郝竹山提出“要切實(shí)把解決當(dāng)前流動(dòng)性放在第一位”。4月9日的全體委員（擴(kuò)大）會(huì)議上，郝竹山再次發(fā)聲，“守住公開市場債務(wù)不違約底線”。

冀中能源集團(tuán)于4月披露，自2020年7月份，公司在9個(gè)月內(nèi)累計(jì)兌付61只債券，本息合計(jì)647億元。債券余額已從去年初的740.6億元降至204.9億元。據(jù)集團(tuán)2020年中報(bào)顯示，公司賬面貨幣資金為215.34億，能完成如此大額兌付，主要依靠河北省政府的全力支持。例如近期“驚險(xiǎn)過關(guān)”的兩筆PPN，有消息稱資金是省政府從國企信用保障基金中調(diào)撥出來；而該機(jī)構(gòu)是在2020年9月，河北建投聯(lián)合河北鋼鐵等河北省屬國企及冀財(cái)基金、財(cái)達(dá)證券等河北省內(nèi)金融機(jī)構(gòu)共同出資成立，基金總規(guī)模為300億元，首期規(guī)模50億元，專項(xiàng)用于化解和處置河北省內(nèi)國企債券風(fēng)險(xiǎn)的備用資金。

另外，據(jù)冀中能源2020年8月一次路演會(huì)議透露，河北省政府已提供和將提供的協(xié)助有：協(xié)調(diào)組織集團(tuán)資金計(jì)劃，總投債額度約150億元；提前墊付約40億集團(tuán)土地拍賣資金；出面幫助企業(yè)對(duì)接各大銀行機(jī)構(gòu)，增加100億授信額度。

公司負(fù)債從整體來看規(guī)模變化不大，呈現(xiàn)先漲后跌趨勢，有主動(dòng)降負(fù)債的動(dòng)作但整體效果和進(jìn)展低于預(yù)期。流動(dòng)負(fù)債方面，截至2020年第三季度，公司流動(dòng)負(fù)債較年初下降3.8%至1,188.94億，主要是應(yīng)付票據(jù)和一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債減少所致。但公司的短期借款較年初上升了16.18%至438.24億，其他應(yīng)付款較年初上升了51.42%達(dá)53.13億，短期有息負(fù)債占總負(fù)債比例增加至32.8%。長期負(fù)債方面，將永續(xù)債調(diào)整入表后，公司2020年三季度非流動(dòng)負(fù)債較年初增加1.31%至732.22億，集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)84.37%。其中應(yīng)付債券較年初減少102.14億，長期借款增加98.85億，基本確定以借款方式對(duì)有息債券進(jìn)行抵消，永續(xù)債方面則增加10億元。

· 永續(xù)債調(diào)整入表后資產(chǎn)負(fù)債率與2018年持平

公司2020年三季度總資產(chǎn)2,277.05億，未將永續(xù)債調(diào)整入表前，三季度總負(fù)債較年初下降2.49%至1,855.96億元，資產(chǎn)負(fù)債率下降至81.51%，為近三年最低值。將永續(xù)債調(diào)整入表后，總負(fù)債較之前增加3.51%至1,921.15億，資產(chǎn)負(fù)債率升高至84.37%，幾乎與2018年末持平。

· 貨幣資金對(duì)流動(dòng)負(fù)債覆蓋率一路下滑

在現(xiàn)金層面，冀中集團(tuán)貨幣資金對(duì)流動(dòng)負(fù)債覆蓋率一路猛跌。從母公司口徑來看，在2017年末，公司貨幣資金尚能覆蓋20.66%的流動(dòng)負(fù)債，但截至2020年Q3，母公司流動(dòng)負(fù)債已增長至657.93億，可支配資金僅為26.19億，覆蓋率僅剩3.98%。從合并口徑出發(fā)，2020年Q3公司賬上貨幣資金達(dá)163.54億元，覆蓋率仍有15.11%。截至2021年4月，集團(tuán)存續(xù)債券規(guī)模為234.7億，貨幣資金缺口較大。

· 短期債務(wù)向母公司轉(zhuǎn)移趨勢明顯

2020年三季度公司借款總和較年初增長22.56%至866.66億元，其中長期借款增幅最為明顯，較年初增長29.99%至428億元，從金額匹配上看，以貸款方式兌付有息債券可能性較大。合并口徑下2020Q3短期借款占比下降至50.57%，公司長/短期借款分布較為均勻。但母公司口徑下，四年來短期借款占比以平均每年9%的速度增加，趨勢與合并口徑相反，集團(tuán)增長的短期債務(wù)主要集中在母公司身上。

· 債券償債壓力集中，過半債券到期時(shí)間小于一年

集團(tuán)旗下發(fā)債平臺(tái)共計(jì)四個(gè)，分別為冀中能源股份有限公司、華北制藥股份有限公司、冀中能源國際物流集團(tuán)有限公司和冀中能源峰峰集團(tuán)有限公司。冀中能源集團(tuán)有限責(zé)任公司作為母公司是主要發(fā)債主體，截至2021年4月15日，冀中能源集團(tuán)存續(xù)的境內(nèi)債共19支，合計(jì)約165.5億元，無存續(xù)境外債。

從到期情況來看，目前集團(tuán)償債壓力較為集中。當(dāng)前集團(tuán)2021年內(nèi)到期及回售的境內(nèi)債共10支，總額約為98.9億元，占債券總額的59.76%。剩余9支債券僅有一支剩余期限超過2年。

從發(fā)行情況來看，公司債券短期化趨勢明顯，發(fā)行的債券中CP短期債或SCP超短期債占比越來越大。2020年公司共發(fā)行債券總額310億，其中239億債券期限短于一年，占比77.09%。平均債券年限明顯縮短，公司融資成本越來越高，還款集中程度高，十分考驗(yàn)公司的再融資能力。

集團(tuán)當(dāng)前債券融資渠道明顯收縮，“20冀中能源CP005”、“邯鄲礦業(yè)SCP002”、“冀中能源MTN002”三只債券出現(xiàn)推遲或取消發(fā)行情況。且疑似受永煤事件影響，集團(tuán)自2020年11月后未能發(fā)行新債。面對(duì)2021年債券集中到付的壓力，公司償債或?qū)⒁蕾囐Y產(chǎn)處置與外部支持。

2020年三季度合并口徑下的總資產(chǎn)達(dá)2,277.05億，較年初2,309.07億減少1.39%。其中流動(dòng)資產(chǎn)縮減明顯，2020年三季度流動(dòng)資產(chǎn)降至1,081.99，較年初下降5.21%，較2017年下降9.23%，主要因貨幣資金及應(yīng)收票據(jù)減少所致。非流動(dòng)性資產(chǎn)增長至近期最高峰達(dá)1,195.06億，較2017年增加0.19%。流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例不斷下降，自2017年的51.74%一路下滑至2020年三季度的47.52%，公司資產(chǎn)流動(dòng)性不斷收緊。

流動(dòng)資產(chǎn)方面，公司貨幣資金保有量下降明顯，自2017年末的321.87億元跌至2020年三季度的163.54億元，減少49.19%；應(yīng)收票據(jù)下降同樣明顯，2020年末公司應(yīng)收票據(jù)總量為97.56億，較2017年減少27.04%；預(yù)付款項(xiàng)增長顯著，自2017年的159.4億元上升至2020年Q3的292.76，增加83.66%，主要因?yàn)楣炯哟罅舜笞谏唐焚Q(mào)易量，拓寬了棉花、木材、食品、標(biāo)準(zhǔn)件、鋁土礦等業(yè)務(wù)規(guī)模所致；此外，公司應(yīng)收賬款占流動(dòng)資產(chǎn)比長期偏高，自2017年起比例分別為23.02%、18.87%、20.23%及22.30%，可能導(dǎo)致公司流動(dòng)資產(chǎn)短期變現(xiàn)能力下降，且存在一定的回收風(fēng)險(xiǎn)。

公司非流動(dòng)資產(chǎn)整體小幅上升，2020年三季度較年初增加2.35%至1,195.06億元。主要增加項(xiàng)有其他非流動(dòng)資產(chǎn)、長期待攤費(fèi)用和在建工程；減少項(xiàng)有發(fā)放貸款及墊款、長期股權(quán)投資及固定資產(chǎn)。其中其他非流動(dòng)資產(chǎn)77.63億元，較年初增長56.29%，較2017年末增長765.44%，據(jù)2019年財(cái)報(bào)顯示，主要系資管計(jì)劃及預(yù)付款增加所致；固定資產(chǎn)2020年三季度較2017年末增長14.59%至509.06億元，主要系一批煤礦、洗煤等固定資產(chǎn)項(xiàng)的改擴(kuò)建項(xiàng)目逐漸轉(zhuǎn)固所致；在建工程2020年三季度達(dá)205.59億，較年初增長12.79%，主要是新建礦井、礦井技改工程和煤化工項(xiàng)目等。2017-2020年三季度，企業(yè)固定資產(chǎn)及在建工程合計(jì)占總資產(chǎn)比重分別為29.59%，29.89%，30.52%及31.38%，比例持續(xù)小幅上升，一定程度上削弱了公司資產(chǎn)流動(dòng)性。

· 受限資金占比不高，但集團(tuán)可用貨幣資金逐年銳減

截至2019年末，公司受限資金總額為47.9億元，總貨幣資金233.89億，受限占比20.48%。主要受限原因?yàn)殂y行承兌匯票保證金、生產(chǎn)安全押金、開立國內(nèi)信用證保證金、礦山地質(zhì)環(huán)境治理保證金、存款保證金、質(zhì)押借款等。

此外，冀中集團(tuán)旗下有三家上市公司，分別為冀中能源、華北制藥及金?；?，子公司在2019年末貨幣資金分別為111.51億元、12.23億元及8.53億元。

由于公司對(duì)上市子公司資金在使用程序和權(quán)限上有一定限制，剔除了受限資金47.9億元及上市子公司貨幣總資金134.27億后，集團(tuán)剩余可用資金為53.72億，但相較總計(jì)165.50億的待償債券仍有不小差距。

值得注意的是，集團(tuán)歷年可用資金呈現(xiàn)明顯的大幅下降趨勢，2019年末可用資金僅相當(dāng)于2017年末可用資金的22.39%，三年內(nèi)平均降幅達(dá)52.42%。與之相對(duì)的，旗下上市子公司冀中能源現(xiàn)金增幅明顯，2019年末貨幣資金達(dá)111.51億，較2017年的59.43億增長87.63%。

營業(yè)收入

冀中能源目前已形成以煤炭產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)，制藥、化工為支柱，機(jī)械制造、物流及服務(wù)業(yè)為支持的產(chǎn)業(yè)格局。整體來看，公司營業(yè)收入自2017年起緩慢下降，2017-2019年分別為2,243.03億元、2,362.85億元及2,118.55億元，下降約5.55%，主要為煤炭產(chǎn)業(yè)營收下降及物流服務(wù)板塊收入不穩(wěn)定所致。自2018年始，公司煤炭產(chǎn)業(yè)占營收比例已不足15%，物流及服務(wù)業(yè)占比超過70%，化工、醫(yī)藥及裝備制造體量較小，近年有所上升，但仍不足10%。

營業(yè)成本

公司營業(yè)成本近年緩慢下調(diào)，2020年1-3月占營業(yè)收入的87.33%，整體營業(yè)成本較高，主要由于公司物流及服務(wù)板塊業(yè)務(wù)成本較高，且近年快速上漲。2018年，該板塊業(yè)務(wù)上漲22.06%至1,764.77億元，2019-2020年有所下降，但占比仍在78%左右，為公司營業(yè)成本最大項(xiàng)。

毛利潤及毛利率

2017-2019年及2020年1-3月，公司分別實(shí)現(xiàn)毛利潤167.40億元、217.70億元、215.70億元和51.07億元。煤炭產(chǎn)業(yè)是公司毛利潤的主要來源，在其中分別占比為61.28%、52.28%、49.66%和50.73%。近兩年煤炭產(chǎn)業(yè)毛利潤有所提升，主要由于煤炭價(jià)格保持在較高水平。2017-2019年及2020年1-3月，公司毛利率分別為7.46%、9.21%、10.18%和12.67%，呈上升趨勢，經(jīng)營活動(dòng)能產(chǎn)生一定盈利，但盈利水平較低，自身造血能力較差。具體情況如下表所示：

總體而言，煤炭的生產(chǎn)和銷售是集團(tuán)主要利潤來源，但隨著省內(nèi)煤炭資源逐步枯竭，預(yù)計(jì)未來一段時(shí)期煤炭業(yè)務(wù)的營業(yè)收入和利潤將受到一定的影響；而重點(diǎn)布局的物流板塊，其盈利能力常年維持低位，因其高成本運(yùn)作模式，現(xiàn)金流供給能力相對(duì)較差；而其他非煤業(yè)務(wù)體量尚小，發(fā)展需較長周期，且布局難度相對(duì)較大，短期內(nèi)難以紓解其債務(wù)壓力。

· 主要業(yè)務(wù)板塊具體情況

冀中能源業(yè)務(wù)板塊較為清晰，下屬主要有五家控股公司，冀中能源股份（000937.SZ）、冀中能源峰峰集團(tuán)、華北制藥股份有限公司（600812.SH）、河北金牛化工股份有限公司（600722.SH）及冀中能源國際物流集團(tuán)有限公司。其中冀中能源股份及峰峰集團(tuán)負(fù)責(zé)公司的煤炭業(yè)務(wù)；華北制藥股份負(fù)責(zé)公司的醫(yī)藥業(yè)務(wù)；河北金牛化工股份負(fù)責(zé)公司的化工業(yè)務(wù)；冀中能源國際物流集團(tuán)負(fù)責(zé)公司的物流及服務(wù)業(yè)務(wù)。

煤炭業(yè)務(wù)

公司是河北省最大的煤炭企業(yè)，總部所處礦區(qū)為國家重點(diǎn)建設(shè)的大型煤炭基地，但河北省有效可采儲(chǔ)量逐年減少，截至2020年3月末河北省可采儲(chǔ)量合計(jì)僅余5.8億噸，未來將較依賴外省資源。內(nèi)蒙古及山西產(chǎn)區(qū)可采儲(chǔ)量較多，分別為24.25億噸及8.72億噸，但內(nèi)蒙古產(chǎn)區(qū)主要煤炭種類為長焰煤及褐煤，不同于公司主要煤種焦煤，預(yù)計(jì)在一定程度上拉低其整體毛利率。

· 在建礦井建設(shè)周期較長，后備資源接續(xù)不足

截至2019年末，公司主要在建礦井6座，投入較大的查干淖爾一號(hào)井、九龍礦、正行煤業(yè)及新疆塔什店一號(hào)井預(yù)計(jì)投產(chǎn)時(shí)間均在2022年之后。項(xiàng)目建成投產(chǎn)后，公司煤炭產(chǎn)能和產(chǎn)量將有所擴(kuò)大，但公司目前部分礦井剩余服務(wù)年限較短，后備資源接續(xù)不足，存在穩(wěn)產(chǎn)期短、發(fā)展后勁不足等問題。

· 主要客戶行業(yè)集中度高，受鋼鐵行業(yè)影響較大

發(fā)行人煤炭主要銷往河北省、河南省、山西省、內(nèi)蒙古、山東省及周邊地區(qū)，下游客戶以華北、華中、華南地區(qū)的大型鋼廠、焦化廠、電廠為主，其中主要為大型鋼廠。2019年前五名鋼鐵客戶的銷售占比為30.77%；前五名電力客戶的銷售占比為8.16%，發(fā)行人與主要客戶合作關(guān)系穩(wěn)定，煤炭銷售規(guī)模有一定保障，主要客戶情況如下表所示：

但在客戶關(guān)系穩(wěn)定的同時(shí)，對(duì)鋼鐵行業(yè)的依賴造成公司煤炭產(chǎn)業(yè)受鋼鐵行業(yè)景氣程度影響較為明顯，未來隨著鋼鐵行業(yè)的下行，或?qū)久禾繕I(yè)務(wù)產(chǎn)生較多負(fù)面影響。

非煤業(yè)務(wù)

· 物流及服務(wù)板塊公司物流及服務(wù)板塊以物流貿(mào)易為主，經(jīng)營產(chǎn)品類型較多，結(jié)構(gòu)上以有色金屬和油品貿(mào)易為主，價(jià)格及需求波動(dòng)較大，盈利水平很低

公司物流貿(mào)易業(yè)務(wù)主要由子公司冀中能源國際物流集團(tuán)有限公司(以下簡稱“國際物流”)負(fù)責(zé)運(yùn)營，主要涉及有色金屬、油品、鋼材等大宗商品，同時(shí)兼營物流服務(wù)和其他輔助業(yè)務(wù)。2019年，公司物流貿(mào)易業(yè)務(wù)合并范圍增加了河北物產(chǎn)金屬材料有限公司、河北華通金屬材料有限公司兩家子公司。國際物流主要經(jīng)營模式包括物流貿(mào)易及物流倉儲(chǔ)運(yùn)輸兩種模式，其中以物流貿(mào)易為主，主要根據(jù)市場情況以及物資貿(mào)易、鋼鐵等企業(yè)需求，利用信譽(yù)優(yōu)勢及 資金優(yōu)勢，購買原材料轉(zhuǎn)售下游企業(yè)，賺取其中差價(jià)，故盈利水平較差。

醫(yī)藥板塊

公司醫(yī)藥業(yè)務(wù)以中國華北制藥集團(tuán)(以下簡稱“華藥集團(tuán)”)為主要經(jīng)營主體。華藥集團(tuán)的經(jīng)營主體華北制藥是我國最大的抗生素生產(chǎn)基地之一，擁有豐富的藥品、保健品文號(hào)資源，抗生素制劑品種較為齊全，擁有較為完整的青霉素和頭孢類產(chǎn)業(yè)鏈，其中青霉素是華北制藥的傳統(tǒng)優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，具有較強(qiáng)的規(guī)模優(yōu)勢。

2017-2019年公司化學(xué)制劑藥和生物制劑收入持續(xù)提升，上升約41.15%，醫(yī)藥業(yè)務(wù)收入較快增長；但凈利潤未發(fā)生較明顯增幅，近三年均在1.5億元左右，其中2018年政府補(bǔ)助對(duì)凈利潤的覆蓋程度達(dá)到93.15%，雖逐年下降，公司對(duì)政府補(bǔ)助依賴性仍然較大，經(jīng)營效益差；公司資產(chǎn)負(fù)債率維持在69%，負(fù)債水平較高。主要財(cái)務(wù)情況如下表所示：

公司主要收入板塊為化學(xué)制劑藥，以仿制藥為主，2019年以來，公司加快仿制藥一致性評(píng)價(jià)，截至2020年3月末共計(jì)6個(gè)品種、8個(gè)品規(guī)通過一致性評(píng)價(jià)。在研項(xiàng)目方面，公司自主研發(fā)的一類新藥重組人源抗狂犬病毒單抗注射液完成Ⅲ期臨床試驗(yàn)并取得Ⅲ期臨床試驗(yàn)報(bào)告，項(xiàng)目投資周期較長，尚具有較大不確定性，2017-2020年第三季度平均投入金額在0.7億元左右，且仍處于研發(fā)臨床早期試驗(yàn)階段，回報(bào)性較低并仍需一定研發(fā)收入。

2020年10月，公司擬向華藥集團(tuán)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買華藥集團(tuán)持有的愛諾公司51%股權(quán)、動(dòng)保公司100%股權(quán)及華藥集團(tuán)持有的華北牌系列商標(biāo)資產(chǎn)。本次交易前，上市公司已持有愛諾公司49%股權(quán)，本次交易完成后，愛諾公司、動(dòng)保公司將成為華北制藥全資子公司，同時(shí)，公司將成為華北牌系列商標(biāo)的持有人。本次交易標(biāo)的資產(chǎn)的對(duì)價(jià)合計(jì)為8.86億元，其中華北牌系列商標(biāo)資產(chǎn)的交易對(duì)價(jià)為6.60億元，該關(guān)聯(lián)交易獲證監(jiān)會(huì)有條件通過。其斥巨資收購商標(biāo)的行為引發(fā)爭議，如對(duì)該商標(biāo)資產(chǎn)采用每年度計(jì)提攤銷，將對(duì)其凈利潤產(chǎn)生較大不利影響。愛諾公司主營業(yè)務(wù)為開發(fā)、生產(chǎn)和銷售農(nóng)獸藥及新型肥料，動(dòng)保公司主營業(yè)務(wù)為開發(fā)、生產(chǎn)和銷售獸藥制劑及飼料添加劑，重組附帶業(yè)績承諾，將在一定程度上改善公司業(yè)績，但華北制藥從人用藥領(lǐng)域進(jìn)入農(nóng)獸藥領(lǐng)域?qū)儆谳^大跨界，能否產(chǎn)生較大正面效應(yīng)還未可知。

另外，華北制藥17年因青霉素V鉀車間部分窗戶破損，密封不嚴(yán)，致使車間內(nèi)部分揮發(fā)性有機(jī)物(VOCs)氣體未經(jīng)收集處理直接排放，河北省環(huán)保廳于當(dāng)日要求華北制藥立即停產(chǎn)整治。目前已按照最新的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了設(shè)計(jì)和建設(shè)，但仍存在一定管理風(fēng)險(xiǎn)。

化工板塊

· 該板塊占公司營收比例較低，原材料依賴焦煤，未來業(yè)務(wù)發(fā)展持續(xù)性較弱

公司化工業(yè)務(wù)包括煤化工和非煤化工兩大類。煤化工業(yè)務(wù)主要由子公司冀中股份、峰峰集團(tuán)和金?；へ?fù)責(zé)生產(chǎn)經(jīng)營，主要產(chǎn)品為焦炭和甲醇;非煤化工業(yè)務(wù)主要由子公司滄州聚隆化工有限公司(以下簡稱“聚隆化工”)負(fù)責(zé)生產(chǎn)經(jīng)營，主要產(chǎn)品為燒堿、PVC等。

公司生產(chǎn)焦炭和甲醇的原材料主要是焦煤，公司所產(chǎn)精煤是煉焦的優(yōu)質(zhì)原料，但隨著冀中能源焦煤產(chǎn)量的下滑，將對(duì)其化工業(yè)務(wù)產(chǎn)生較大不利影響。

冀中能源集團(tuán)有限責(zé)任公司是由原河北金牛能源集團(tuán)有限責(zé)任公司和原峰峰集團(tuán)有限公司于2018年6月重組成立。截至2020年3月末，公司實(shí)收資本68.30億元，控股股東和實(shí)際控制人河北省人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)持股比例100%。

公司旗下?lián)碛腥疑鲜凶庸荆謩e為冀中能源股份有限公司（股票簡稱“冀中能源”，股票代碼“000937.SZ”，以下簡稱“冀中股份”）、華北制藥股份有限公司（股票簡稱“華北制藥”，股票代碼“600812.SH”）和河北金?；す煞萦邢薰荆ü善焙喎Q“金?；ぁ?，股票代碼“600722.SH”）。截至2020年11月末，公司以直接和間接方式持有上述上市子公司的股權(quán)比例分別為71.59%、52.66%和76.04%，三者分別是公司煤炭業(yè)務(wù)、醫(yī)藥業(yè)務(wù)和非煤化工業(yè)務(wù)的經(jīng)營主體。

公司為河北省國資委下屬的河北省第一大國有煤炭企業(yè)，政府支持力度較大。2014-2019年政府補(bǔ)助分別為9.19億元、8.82億元、5.54億元、5.55億元、7.08億元及5.15億元，整體呈下降趨勢，但補(bǔ)助力度依然較大。

自2020年7月份，公司在9個(gè)月內(nèi)累計(jì)兌付61只債券本息647億元。債券余額已從去年初的740.6億元降至204.9億元，半年多兌付了500多億元債券，還款意愿較強(qiáng)。從冀中能源集團(tuán)的自身能力來看，其2020年三季度末賬面貨幣資金26億元，主要依賴地方政府支持才能順利兌付。

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原標(biāo)題： 煤炭信用專題|省政府強(qiáng)勢支持，剛兌底線能否延續(xù)