結構金融論壇 作者：青山布衣
來源：結構金融論壇（ID：structured-fin）
最近螞蟻金服和長租公寓的事情，在網上看到了太多太多談論杠桿、談論資產證券化、談論衍生品，談論美國次貸危機等等的文章，往往其中涉及金融基本概念之錯誤，流傳范圍之廣泛，讓我想要簡單的通過這邊文章，進行一些基本的科普。
這里面每一個部分，寫透了都是一篇博士論文，我也不打算嚴格的用公式推導、文獻引用、數據統計分析等等方式，但求用簡單的語言和例子，讓大家明白一些金融行業里面的基本概念，即可。本文只做客觀敘述，不對網上群眾的是非觀進行負責。
杠桿、資產證券化、衍生品這些概念在一開始都比較具體，而隨著發展都變成了外延十分豐富的概念，但其核心本質是不便的，理解金融，一定要掌握本質，而不是浮于表面，不要被某個金融產品或者金融工具的名字、描述而擾亂了自己的認知。
1、杠桿
我用銀行來舉例子讓大家明白杠桿，A去銀行存了100塊錢，銀行收了錢轉頭就把這100塊貸給了B，B拿了錢去向C買了某個東西，接著C又拿著100塊去存銀行，銀行又收了100塊，同樣，轉頭銀行就把這100塊貸給了D，D拿了錢去向E買了某個東西，而E又拿著100塊去存銀行，銀行又又收了100塊，同樣銀行可以繼續把這100塊貸給別人，如此，循環繼續……n個循環后，銀行對存錢人的負債是n*100，與此同時銀行對借款人擁有n*100的債權。
在上述例子的整個過程中，大家注意到，銀行一毛錢都沒有掏就可以玩這個游戲，空手套白狼。你向銀行借的錢，是另一個人存到銀行里面的錢。按照這個模型，銀行可以把這100塊杠桿到無窮大的規模，即銀行一毛錢都不掏，就可以把自己的存貸款規模做到無窮大，杠桿無窮大。
這里有個顯而易見的風險，就是如果存錢的人去取錢，而銀行還沒有能夠把借出去的錢收回來，這個游戲就崩盤了。因此，就有了存款準備金的概念，也有了貨幣乘數的概念。比如，央行規定，銀行每收到100塊錢存款，必須留下10元，最多只能放90塊出去。于是，銀行的規模不再向上面的模型可以杠桿到無窮大，而是會不斷收斂，90、81、72.9、65.61、59.049……簡單的數據公示推到之后，可以得到銀行的極限杠桿可以做到10倍，即10倍的貨幣乘數，即100塊的初始存款，在10%的準備金率，極限下可以做到1000塊的貸款規模。
在整個模型中，不論準備金率是多少，所有杠桿引發的存貸款增加，全部是銀行的資產（負債），也就是所謂的全部都在銀行的表內。在表內，就意味著銀行承擔所有的權利（收益）也承擔所有的義務（風險）。
2、資產證券化
資產證券化的概念大家可以去搜索，我就不做傳話筒了。資產證券化的核心有兩點，要抓住：1）為了流動性；2）出表。
資產證券化本身，和杠桿沒有任何關系。股票就是一種典型的證券，某個股票，不會因為交易的次數越多，而導致杠桿疊加風險增加。一個股票賣過100次，倒手經過100個不同的投資人，這100個人不論是單個看還是整體看，都沒有誰提供了杠桿，也沒有誰承擔了疊加的風險。如果當中有某個投資人是自己加了杠桿，比如借錢買股票，那是他自己的事情，和其他投資人沒有半毛錢關系。
ABS就是一種典型的資產證券化產物，類似的還有MBO，CDO，MBS等等，道理是相通的，無非是資產池的東西有點差別而已。ABS本身，和杠桿沒有任何關系。
提到ABS，就要提到SPV，其核心目的，就是為了出表，而出表的核心目的，就是為了獲得流動性。舉個例子，某創業公司A，沒啥資產，公司也不大，在銀行看來評級是比較低的，很難獲得什么授信，正常來說這個A公司去銀行借錢是借不到的。但是A公司有個客戶是某央企，銀行信用頂級，而A公司擁有該央企的應收賬款100塊，站在銀行的角度，你可以不相信A但是你完全可以相信該央企能夠按時全額支付這100塊。但僅僅這樣還不夠，如果該央企支付了這100塊，而A又把這100塊花到別處了，銀行的安全依然沒法保障。
因此，就有SPV的概念，A公司把該央企的100塊應收賬款剝離出來建立SPV，這100塊應收賬款的所有權獨立于A公司，即便A公司資不抵債發不起員工工資了，也不能動用這100塊，于是這個SPV就有了很高的信用度，幾乎可以等同于該央企的信用度，而不是A公司的信用度，銀行按照該央企的信用評級去做著100塊的抵押貸款，就很安全了。
這里就要說到長租公寓了，很多人說金融化導致了長租公寓的暴雷。其實，恰恰是長租公寓沒有進行合理的金融化，才導致了暴雷。如果長租公寓建立了合理的SPV，把租戶的未來支付現金流隔離到SPV中，那么房東的風險就只和租戶有關而和平臺無關，即便平臺自己現金流斷了，因為SPV被剝離了，也無法動房東的一分錢。
因為有了SPV，投資者才會放心的購買ABS，或者說因為SPV，ABS的風險和收益才能被真實的還原。投資者可以根據自己的分析去選擇是否購買某個ABS。常常在網上看到說層層打包，其實如果只是局限于ABS本身，就算你層層打包，就如同我前面舉的例子，就像股票一樣，你打100次包，也不會使得整體的風險疊加上升，因為每一次打包都會產生一個SPV，每個SPV的風險和收益都是獨立的。
假設螞蟻把100個張三，每個張三借了100塊，這1萬塊錢打包做了個SPV和ABS，賣給了A機構，賣完之后這1萬塊就和螞蟻沒關系了，A機構把這1萬塊加上蝴蝶金服的1萬塊共計2萬塊又作了個ABS，賣給了B機構，賣完之后這2萬塊就和A沒關系，B把這2萬塊加上螳螂金服的2萬塊又作了個ABS，賣給了C機構，賣完之后這4萬塊就和C沒關系。你看起來似乎從螞蟻1萬塊變成了最后的4萬塊，但是這4萬塊其實最終對應的是螞蟻、蝴蝶、螳螂、XX幾個不同金服的400個張三，本身并沒有杠桿增加。
3、衍生品
衍生品太多了，這里接著上文做局限性的介紹。
首先明確一個基本概念，ABS這類產品，不是衍生品，不是衍生品，不是衍生品。
衍生品有很多特點和功效，其中一個重要特點和功效，就是放大杠桿，而且是系統性的放大。而美國次貸危機產生的根源，就在于衍生品放大系統性風險。
回到ABS，上面說到，如果只是ABS層層打包轉包，那么ABS的風險不會疊加增加，只是保留了ABS本身對應的風險，1:1的風險，比如張三最后還不了100塊，那么整個鏈條，不管多少層，層層傳導，也是100塊的風險。
但有了衍生品，就大不一樣了。用股票舉例子，某個上市公司A，市值100億，n個投資者去買A的股票，風險頂到天上去，即100%控盤了，然后股價跌到幾乎為零，損失封頂是100億。而如果有一款不用交割的A的期權期貨，理論上講，可以讓損失達到無窮大，這就是衍生品的威力。
美國次貸危機，大家去網上搜都能容易找到，罪魁推手是CDS，那么CDS怎么就造成了金融危機呢？
CDS的出發點，是好比A公司發債，我買了A的債券，但是我怕A會違約，我為了安全，買了A的cds，用作保險用途，萬一A違約了，cds就可以賠我約定的金額，這樣我能挽回損失，而如果A沒有違約，那么我買cds的錢就是對沖風險所付出的代價，合情合理。整個過程看起來是不是和保險的作用很像？保險不是用來賺錢的，而是用于在壞事出現時候減少損失的。
而美國cds失控的起飛點，就在于，我可以不用持有A的債券，也可以買A的cds，而且想買多少就買多少。于是，cds的作用就從保險，變成了賭博。插個話，人壽保險只能直系親屬投保購買，即你不可能說你給一個路人買一份人壽保險然后你自己作為收益人，這是不可能的，這樣就相當于你可以去賭別人的生死，甚至引發道德風險。
因為cds可以隨便買，不用持有underlying asset也可以買，加上美國金融產品發達，就導致了各種cds滿天飛，各種各樣的cds，有的是a的，有的是b的，有的是c的，有的是abc的，有的是ab的，有的是bc的……最后，到底有多少人多少錢在賭a違約，沒人知道，到底有多少人多少錢在賭b違約，沒人知道……賭球大家知道吧，一場重量級的比賽，全世界堵在這場球上面的錢已經遠遠超過這場球本身的賽事獎金，并且沒有人知道有多少錢在賭，莊家不知道，賭球的人不知道，踢球的人不知道，裁判也不知道。原本一個貸款買房的人就算違約，也就是好比10萬美元的窟窿，經過cds各種放大，引發了幾百億幾千億美元的震蕩，再加上熊市效應，踩踏效應，爆發了次貸危機。
杠桿、資產證券化，衍生品，都是工具，怎么用，看人。
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