在后疫情時(shí)代全球主要國(guó)家央行貨幣政策逐步回歸常態(tài)化的背景下，我們推出《寬松貨幣政策退出風(fēng)險(xiǎn)系列研究》，通過(guò)把握美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的轉(zhuǎn)向節(jié)點(diǎn)、探究多國(guó)央行加息的開(kāi)啟邏輯以及剖析加息對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響，來(lái)深度研究本輪貨幣政策周期調(diào)整所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇。我們?cè)凇秾捤烧咄顺鲲L(fēng)險(xiǎn)系列研究第二篇：通脹壓力之下全球多國(guó)開(kāi)啟加息步伐》中綜合考量不同國(guó)家貨幣政策的轉(zhuǎn)向節(jié)奏，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)基于自身經(jīng)濟(jì)指標(biāo)轉(zhuǎn)好以及變異毒株可能影響較小等因素考量，會(huì)繼續(xù)保持原有節(jié)奏甚至加快加息步伐，以上分析目前已基本得到事實(shí)驗(yàn)證。
當(dāng)?shù)貢r(shí)間2022年3月16日，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策委員會(huì)投票后決定，將聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)區(qū)間上調(diào)25個(gè)BP至0.25%-0.50%，這是美聯(lián)儲(chǔ)自2018年12月以來(lái)的首次加息。預(yù)計(jì)在今年仍將有6次加息，明年在此基礎(chǔ)上可能再加息3次，此外美聯(lián)儲(chǔ)暗示最快今年5月開(kāi)始縮減負(fù)債表的規(guī)模（“縮表”）。為此，我們推出《寬松政策退出風(fēng)險(xiǎn)系列研究第三篇：美聯(lián)儲(chǔ)加息落地，這次有何不同？》，通過(guò)對(duì)比具有相似背景的20世紀(jì)70年代末-80年代初美聯(lián)儲(chǔ)加息，來(lái)分析本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息的節(jié)奏力度、傳導(dǎo)路徑以及可能產(chǎn)生的影響。
本輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊的背景與20世紀(jì)70年代末-80年代初相似，均面臨前期貨幣政策長(zhǎng)期寬松、局部戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)導(dǎo)致石油價(jià)格攀升以及通脹壓力大幅走高等問(wèn)題，在相似的時(shí)代背景下，本次美聯(lián)儲(chǔ)選擇收緊貨幣政策正當(dāng)其時(shí)
1970年以來(lái)，美國(guó)經(jīng)歷了多輪貨幣政策調(diào)整周期，其中70年代末-80年代初的美聯(lián)儲(chǔ)加息周期與當(dāng)前情況較為相似。一方面，70年代初美聯(lián)儲(chǔ)采取寬松的貨幣政策，并將聯(lián)邦基金利率長(zhǎng)期下調(diào)至2%-3%區(qū)間，導(dǎo)致美元流動(dòng)性過(guò)剩，1972年美國(guó)M2相當(dāng)于GDP的比值上升至62.8%，較1969年未開(kāi)啟貨幣寬松時(shí)上漲約8個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，1973年爆發(fā)了第四次中東戰(zhàn)爭(zhēng)[1]，隨著戰(zhàn)爭(zhēng)進(jìn)一步發(fā)酵，中東石油生產(chǎn)商切斷對(duì)美國(guó)和其他西方國(guó)家的石油供給，導(dǎo)致全球石油供不應(yīng)求，國(guó)際油價(jià)從每桶不到3美元上漲到接近12美元，觸發(fā)二戰(zhàn)之后最嚴(yán)重的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)。再者，1979年2月伊朗停止輸出石油60天，致使國(guó)際原油價(jià)格暴漲，同年的伊朗“人質(zhì)危機(jī)[2]”和次年爆發(fā)的“兩伊戰(zhàn)爭(zhēng)”再度推動(dòng)國(guó)際油價(jià)走高。油價(jià)高企使得成本飆升以及通脹走高，進(jìn)一步加劇經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，1980年三季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下探至-1.6%，通貨膨脹率則大幅飆升至12.9%，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入嚴(yán)重的“滯脹”危機(jī)。
本輪美聯(lián)儲(chǔ)的加息背景也主要是基于前期寬松的貨幣政策以及能源價(jià)格上漲。一方面，新冠疫情暴發(fā)后，全球主要國(guó)家通過(guò)采取寬松的貨幣政策而釋放出空前流動(dòng)性，流動(dòng)性進(jìn)入股市、地產(chǎn)以及商品市場(chǎng)并推高通脹走高。美國(guó)M2供應(yīng)量由15.4萬(wàn)億美元（2020年2月）飆升至21.7萬(wàn)億美元（2022年1月），短短兩年間漲幅超過(guò)40%。另一方面，俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)成為擾動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)的黑天鵝事件，再加上歐美等西方國(guó)家對(duì)俄羅斯采取前所未有的制裁舉措，涉及金融、能源以及軍事在內(nèi)的多個(gè)核心領(lǐng)域，不僅加劇了國(guó)際能源、糧食、工業(yè)原料等大宗商品價(jià)格上漲，還加劇了多國(guó)股票市場(chǎng)波動(dòng)，導(dǎo)致通脹壓力和戰(zhàn)爭(zhēng)恐慌情緒在全球蔓延，2022年2月美國(guó)CPI增幅接近8%，創(chuàng)近40年以來(lái)新高。整體看，美聯(lián)儲(chǔ)這兩輪加息均面臨前期貨幣政策長(zhǎng)期寬松、局部戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)導(dǎo)致石油價(jià)格攀升以及通脹壓力大幅走高等問(wèn)題，在相似的時(shí)代背景下，本次美聯(lián)儲(chǔ)選擇收緊貨幣政策正當(dāng)其時(shí)。
本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏與20世紀(jì)70年代末-80年代初不同，本次美聯(lián)儲(chǔ)面臨更為嚴(yán)峻的債務(wù)杠桿以及資產(chǎn)泡沫壓力，如果強(qiáng)勢(shì)加息或令經(jīng)濟(jì)陷入硬著陸風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)考慮到俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)加劇市場(chǎng)緊張情緒以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力不足，美聯(lián)儲(chǔ)采取較為溫和的加息策略
20世紀(jì)70年代末-80年代初，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入“滯脹”的背景下，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席保羅?沃爾克開(kāi)啟了強(qiáng)硬的貨幣緊縮之路。一是美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)大銀行準(zhǔn)備金繳納范圍，起到降低貨幣乘數(shù)以及收縮廣義貨幣供應(yīng)量的作用，1980年美國(guó)M2相當(dāng)于GDP的比值回落至56.2%，逐步實(shí)現(xiàn)了M2增速與經(jīng)濟(jì)增速相一致的目標(biāo)；二是美聯(lián)儲(chǔ)提升基準(zhǔn)利率，將聯(lián)邦基金利率由7.65%（1980年8月）多次上調(diào)至22.00%（1981年7月），漲幅高達(dá)1,435個(gè)BP，密集且急速的強(qiáng)勢(shì)收緊貨幣政策起到抑制通脹的作用；三是嚴(yán)格控制資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模，70年代末-80年代初美聯(lián)儲(chǔ)信貸資產(chǎn)規(guī)模相當(dāng)于GDP的比重在4.5%-6.0%之間窄幅波動(dòng)，絕對(duì)規(guī)模不超過(guò)1,600億美元，起到防止美聯(lián)儲(chǔ)信用無(wú)序擴(kuò)張的作用；四是美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)“特別信貸限制計(jì)劃”，禁止銀行進(jìn)行投機(jī)性貸款，有助于降低信貸擴(kuò)張速度。在沃爾克強(qiáng)勢(shì)的貨幣緊縮政策下，美國(guó)自1983年起經(jīng)濟(jì)逐步走出“滯脹”，一季度通貨膨脹率下降至4%以?xún)?nèi)，實(shí)際GDP增速也轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)（1.4%）。
雖然現(xiàn)任美聯(lián)儲(chǔ)主席杰羅姆·鮑威爾在3月3日出席參議院銀行委員會(huì)的半年度聽(tīng)證時(shí)承諾，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)不惜一切穩(wěn)定物價(jià)，但鮑威爾與沃爾克的加息節(jié)奏存在顯著差異。一是鮑威爾面臨更加嚴(yán)峻的高債務(wù)杠桿。20世紀(jì)70年代的高通脹主要是受到兩次石油危機(jī)的影響，宏觀杠桿率變化不大，截至1979年6月末（首次加息時(shí)間），美國(guó)宏觀杠桿率為135.2%，較1973年9月末（第一次石油危機(jī)爆發(fā)前夕）僅上升了0.6個(gè)百分點(diǎn)；但美國(guó)在疫情后采取空前的經(jīng)濟(jì)刺激方案，令美國(guó)的宏觀杠桿率上升至276.3%（截至2021年9月末），較疫情爆發(fā)前（2019年末）跳升了25個(gè)百分點(diǎn)；其中，政府部分杠桿率也由78.8%（截至2009年末）上漲37.9個(gè)百分點(diǎn)至116.7%（截至2021年9月末）。在宏觀杠桿激增的背景下，提高基準(zhǔn)利率將增大居民、企業(yè)以及政府的債務(wù)償付壓力，進(jìn)一步對(duì)消費(fèi)以及投資造成阻礙，因此鮑威爾的加息空間遠(yuǎn)低于沃爾克。二是鮑威爾面臨更加嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫。2022年末美國(guó)OFHEO房屋價(jià)格指數(shù)攀升至557.7，較1975年末增長(zhǎng)近8倍；2021年12月房屋價(jià)格指數(shù)漲幅達(dá)到17.9%，創(chuàng)1975年有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)以來(lái)的最大漲幅。此外，2021年美國(guó)股票市場(chǎng)總市值與GDP的比重超過(guò)200%，按照巴菲特估值指標(biāo)[3]來(lái)看，美國(guó)股市處于嚴(yán)重泡沫階段，而1975年該指標(biāo)僅不足40%。因此，鮑威爾加息將面臨更大的資產(chǎn)泡沫破裂風(fēng)險(xiǎn)，如果強(qiáng)勢(shì)加息或令經(jīng)濟(jì)陷入硬著陸風(fēng)險(xiǎn)。三是本次通脹受到全球產(chǎn)業(yè)鏈緊張的影響。沃爾克時(shí)期的通脹主要是流動(dòng)性過(guò)剩疊加能源成本推動(dòng)型通脹，但本次鮑威爾面臨的還有全球供應(yīng)鏈緊張問(wèn)題，受新冠疫情停工停產(chǎn)以及俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)影響，部分產(chǎn)業(yè)鏈中斷（如芯片短缺導(dǎo)致汽車(chē)供不應(yīng)求）導(dǎo)致價(jià)格商品上漲，即便加息也很難緩解產(chǎn)業(yè)鏈壓力。四是鮑威爾加息的時(shí)間節(jié)點(diǎn)更為敏感。沃爾克時(shí)期強(qiáng)勢(shì)加息是基于多次中東戰(zhàn)爭(zhēng)以及石油危機(jī)的螺旋式影響，通脹壓力已經(jīng)突破10%，而經(jīng)濟(jì)增速也受到成本走高的反噬而陷入衰退；本輪加息開(kāi)啟時(shí)間與俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)時(shí)間較為接近，尤其是在市場(chǎng)情緒緊張以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力不足的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策相比而言采取首次加息25個(gè)BP的溫和方式。
美聯(lián)儲(chǔ)以首次溫和加息25個(gè)BP的方式正式開(kāi)啟本輪加息模式，這是自2018年以來(lái)的首次加息；超過(guò)75%的官員預(yù)計(jì)今年將再加息6次，明年或?qū)⒃偌酉?次，預(yù)計(jì)5月將開(kāi)始縮表，但不會(huì)通過(guò)主動(dòng)拋售來(lái)強(qiáng)勢(shì)回收流動(dòng)性，以保障經(jīng)濟(jì)和就業(yè)的穩(wěn)定
從美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖來(lái)看，全部美聯(lián)儲(chǔ)官員（16名）均預(yù)計(jì)今年基準(zhǔn)利率將超過(guò)1.25%，那未來(lái)至少要再加息4次[4]；其中15名美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)今年基準(zhǔn)利率將超過(guò)1.25%，12名美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)計(jì)今年基準(zhǔn)利率將超過(guò)1.75%，表明超過(guò)75%的官員預(yù)計(jì)今年將再加息6次；共有7人預(yù)計(jì)今年利率將超過(guò)2%，即超過(guò)40%的官員預(yù)計(jì)今年還將再加息7次。從長(zhǎng)期來(lái)看，占比將近70%的美聯(lián)儲(chǔ)官員（共11人）預(yù)計(jì)2023年利率將超過(guò)2.5%，意味著在今年共加息7次（年末利率升至1.75%）的前提下，多數(shù)官員預(yù)計(jì)明年還將加息3次。從縮表情況來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)在將要到來(lái)的一次會(huì)議上，開(kāi)始削減對(duì)美國(guó)國(guó)債證券、機(jī)構(gòu)債券和機(jī)構(gòu)MBS的持倉(cāng)，意味著美聯(lián)儲(chǔ)將在5月的下次議席會(huì)議上開(kāi)始縮減資產(chǎn)負(fù)債表。美聯(lián)儲(chǔ)公布的減持美債方式主要是，調(diào)整再投資系統(tǒng)公開(kāi)市場(chǎng)賬戶(hù)（SOMA）所持證券收到本金款項(xiàng)的金額，而非主動(dòng)拋售債券，意味著不會(huì)出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)回收市場(chǎng)流動(dòng)性的問(wèn)題。
從美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)看，美聯(lián)儲(chǔ)希望通過(guò)本輪貨幣政策收緊來(lái)逐步緩和通脹壓力，預(yù)計(jì)PCE通脹中樞將在2022年回落至4%左右，較2021年回落1個(gè)百分點(diǎn)；2023年P(guān)CE通脹中樞可回落至3%，2024年P(guān)CE通脹極大值則有望回落至2%，2025年后PCE通脹中樞便可回落至2%的通脹目標(biāo)。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期本輪貨幣政策收緊對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及就業(yè)帶來(lái)的影響較小，預(yù)計(jì)2022年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速中樞將達(dá)到3%，2023年以后美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)每年2%左右的勻速增長(zhǎng)；2022年失業(yè)率中樞約為3%，未來(lái)幾年小幅走高，預(yù)計(jì)到2025年上漲至4%左右。整體看，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期（在無(wú)較大黑天鵝事件的影響下）本輪貨幣政策緊縮周期或?yàn)?022-2024年，第一年大概率共計(jì)加息7次，第二年或加息3次，第三年逐步退出加息。而本次貨幣政策收緊需要以保障經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)以及失業(yè)率小幅走高為前提，預(yù)計(jì)會(huì)采取相對(duì)溫和的方式，比如單次加息25個(gè)BP、非主動(dòng)拋售債券縮表等方式。
美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的調(diào)整主要通過(guò)貨幣供給傳導(dǎo)、信貸成本傳導(dǎo)以及國(guó)際資本流動(dòng)傳導(dǎo)三種路徑實(shí)現(xiàn)，本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息很難在短期內(nèi)通過(guò)第一條路徑抑制通脹，更多是通過(guò)第二、三條路徑直接抬升信貸成本以及加速?lài)?guó)際熱錢(qián)流動(dòng)，進(jìn)一步加劇全球資本市場(chǎng)的短期波動(dòng)
借鑒沃爾克加息后的傳導(dǎo)效應(yīng)，總結(jié)出本次美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整的主要傳導(dǎo)路徑：一是基準(zhǔn)利率調(diào)整向貨幣供給的傳導(dǎo)，該路徑主要是通過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)聯(lián)儲(chǔ)基金利率，再貼現(xiàn)率以基準(zhǔn)利率做參考而隨之走高；由于貨幣乘數(shù)與再貼現(xiàn)率呈反比，相應(yīng)貨幣乘數(shù)有所下降，至此美聯(lián)儲(chǔ)便可通過(guò)加息降低對(duì)美元的流動(dòng)性供給，起到抑制流動(dòng)性過(guò)剩以及緩解通脹壓力的作用。本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息很難在短期內(nèi)通過(guò)第一條路徑抑制通脹，主要是因?yàn)橥泬毫χ饕獊?lái)自于能源等大宗商品價(jià)格上漲以及房屋價(jià)格居高不下，具有較強(qiáng)的結(jié)構(gòu)性因素，需要根據(jù)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)態(tài)勢(shì)趨穩(wěn)以及房屋價(jià)格回落而逐步緩解。相反，縮減流動(dòng)性可能會(huì)削弱經(jīng)濟(jì)的活躍度，進(jìn)而令美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇承壓。
二是基準(zhǔn)利率調(diào)整向信貸成本的傳導(dǎo)，由于長(zhǎng)期美債收益率是在基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上浮動(dòng)上調(diào)，本次美聯(lián)儲(chǔ)加息直接帶動(dòng)10年期美國(guó)國(guó)債收益率走高至2.15%（截至3月16日），創(chuàng)2019年5月以來(lái)新高；目前，美國(guó)政府債務(wù)規(guī)模已經(jīng)突破30.5萬(wàn)億美元，基準(zhǔn)利率走高將進(jìn)一步增大政府債務(wù)的利息償付壓力；此外，基準(zhǔn)利率走高還會(huì)傳導(dǎo)至企業(yè)以及居民的貸款利率，會(huì)對(duì)居民消費(fèi)能力以及企業(yè)投資能力形成一定擠出效應(yīng)，高負(fù)債貧困家庭或企業(yè)的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步走高。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊削弱了持有政府債券的吸引力，3月16日歐元區(qū)、澳大利亞、日本等10年期國(guó)債收益率分別上漲至0.38%、2.44%以及0.22%，紛紛創(chuàng)疫情暴發(fā)以來(lái)的新高。各國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率走高會(huì)增大政府、企業(yè)以及家庭的債務(wù)償付壓力，美聯(lián)儲(chǔ)加息通過(guò)第二條路徑向全球傳導(dǎo)。
三是基準(zhǔn)利率調(diào)整向國(guó)際資本流動(dòng)的傳導(dǎo)，美聯(lián)儲(chǔ)加息不僅會(huì)提升美元價(jià)值，還會(huì)收窄對(duì)美國(guó)債利差，相應(yīng)加速?lài)?guó)際投機(jī)熱錢(qián)回流美國(guó)市場(chǎng)。自美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期增強(qiáng)起，流入美國(guó)的金融資產(chǎn)凈獲得（不包含金融衍生品）規(guī)模由2,369.5億美元（2021年二季度）逐步攀升至4,940.7億美元（2021年三季度），漲幅超過(guò)108.5%；對(duì)比2008年金融危機(jī)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)于2003年-2006年連續(xù)17次上調(diào)聯(lián)邦基金利率425個(gè)BP至5.25%，流入美國(guó)的金融資產(chǎn)凈獲得從3,711億美元攀升至1.3萬(wàn)億美元，因此本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)帶動(dòng)更多資金回流美國(guó)。比如，在3月美聯(lián)儲(chǔ)緊縮升溫的背景下，截至3月15日收盤(pán)，北向資金凈流出160.24億元，過(guò)去7個(gè)交易日共計(jì)凈流出667.5億元；人民幣對(duì)美元即期放量收跌至三個(gè)半月新低，離岸人民幣對(duì)美元早盤(pán)逼近6.41關(guān)口，創(chuàng)四個(gè)半月新低；僅在3月15日，歐洲以及亞太地區(qū)的ETF流出均超過(guò)14億美元，美聯(lián)儲(chǔ)加息通過(guò)第三條路徑向全球傳導(dǎo)。
整體看，本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息很難在短期內(nèi)通過(guò)第一條路徑抑制通脹，短期內(nèi)傳導(dǎo)效果更明顯的主要是第二條以及第三條傳導(dǎo)路徑，加息會(huì)直接抬升信貸成本以及加速?lài)?guó)際熱錢(qián)流動(dòng)，加劇全球資本市場(chǎng)的短期波動(dòng)。
美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策對(duì)全球主要央行起到錨定作用，預(yù)計(jì)在本次美聯(lián)儲(chǔ)正式加息以后，將會(huì)有更多的央行加入加息浪潮，對(duì)部分外債壓力較大或償付能力不足的新興經(jīng)濟(jì)體，美聯(lián)儲(chǔ)加息或加劇其債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)
美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策對(duì)全球主要央行起到錨定作用，雖然在美聯(lián)儲(chǔ)3月正式加息前，全球已經(jīng)有近30個(gè)國(guó)家央行累計(jì)加息超過(guò)70次，其中發(fā)展中國(guó)家占比超過(guò)80%，但在本次美聯(lián)儲(chǔ)正式加息以后，預(yù)計(jì)將會(huì)有更多的央行加入加息浪潮。當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月16日，巴西央行宣布加息100個(gè)BP，將該國(guó)基準(zhǔn)利率從10.75%上調(diào)至11.75%，為2021年3月以來(lái)的連續(xù)第9次加息；3月17日，香港金管局宣布將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個(gè)BP至0.75%；英國(guó)央行也將于本周公布利率決議，大概率會(huì)與美聯(lián)儲(chǔ)保持一致而上調(diào)25個(gè)BP，這也是英國(guó)連續(xù)第三次加息。
對(duì)于新興經(jīng)濟(jì)體而言，由于部分經(jīng)濟(jì)體存在外債壓力較大或償付能力不足的問(wèn)題，美聯(lián)儲(chǔ)加息或加劇其債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)。以20世紀(jì)70-80年代為例，當(dāng)時(shí)拉美國(guó)家正處于經(jīng)濟(jì)起步階段，但由于國(guó)內(nèi)銀行儲(chǔ)蓄水平較低，掣肘政府和企業(yè)的投資規(guī)模并限制其資本積累，因此拉美國(guó)家多采取對(duì)外舉債的方式來(lái)發(fā)展本國(guó)經(jīng)濟(jì)，墨西哥、阿根廷以及巴西等拉美國(guó)家借入大量以美元計(jì)價(jià)的政府債務(wù)。1970-1989年，拉美地區(qū)債務(wù)總額相當(dāng)于GDP的比重由20.8%上升至62.4%，增幅高達(dá)41.6個(gè)百分點(diǎn)，表明拉美地區(qū)外債杠桿率過(guò)高且短期債務(wù)償付壓力快速上升。1980年沃爾克上臺(tái)后強(qiáng)勢(shì)加息，將聯(lián)邦基金利率在短短一年多時(shí)間內(nèi)，由7.65%多次上調(diào)至22.00%，美聯(lián)儲(chǔ)急速收緊貨幣政策導(dǎo)致拉美地區(qū)債務(wù)償付成本增大，每年支付的外債利息從70億美元（1972年）上升至1,330億美元（1981年）。1982年8月，墨西哥因外匯儲(chǔ)備已下降至危險(xiǎn)線以下，無(wú)法償還到期的268.3億美元公共外債本息，不得不宣布無(wú)限期關(guān)閉全部匯兌市場(chǎng)并暫停外債償付，墨西哥爆發(fā)主權(quán)債務(wù)違約。繼墨西哥之后，巴西、委內(nèi)瑞拉、阿根廷、秘魯和智利等國(guó)也相繼發(fā)生還債困難，紛紛宣布終止或推遲償還外債，最后蔓延至將近40個(gè)發(fā)展中國(guó)家要求進(jìn)行債務(wù)重組。
雖然美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息預(yù)計(jì)較沃爾克時(shí)代更為溫和，但在后疫情時(shí)代疊加俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)的背景下，部分新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)、金融結(jié)構(gòu)缺陷將愈加明顯，導(dǎo)致其抵御外部風(fēng)險(xiǎn)沖擊的能力較差，因此本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息或放大新興經(jīng)濟(jì)體的脆弱性。一方面，疫情后新興經(jīng)濟(jì)體的外債壓力不斷走高，尤其是以蒙古、吉爾吉斯斯坦、哈薩克斯坦等為代表的“高負(fù)債窮國(guó)”，由于本國(guó)融資能力有限以及外匯儲(chǔ)備嚴(yán)重匱乏，轉(zhuǎn)而通過(guò)舉借外債的方式補(bǔ)充資金，導(dǎo)致疫情后外債壓力大幅走高，三國(guó)外債水平均超過(guò)80%。本輪美聯(lián)儲(chǔ)或在2022年-2024年間累計(jì)加息10次，上調(diào)超過(guò)200個(gè)BP，直接加重這些“高負(fù)債窮國(guó)”的外債再融資壓力。從外匯儲(chǔ)備對(duì)短期外債的保障程度來(lái)看，截至2021年三季度，斯里蘭卡和白俄羅斯的外匯儲(chǔ)備對(duì)短期外債的保障程度僅約80%，土耳其和阿根廷的外匯儲(chǔ)備僅足夠支付其短期外債，未來(lái)外債償付面臨較大的不確定性。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)加息后帶動(dòng)國(guó)際資本回流美國(guó)，在推高美元幣值的同時(shí)加劇新興經(jīng)濟(jì)體的匯率風(fēng)險(xiǎn)，尤其是本幣較為脆弱的土耳其以及處于歐美制裁中的白俄羅斯，這兩國(guó)本幣兌美元匯率分別較年初下跌10.1%和9.8%，進(jìn)一步加大了新興經(jīng)濟(jì)體的外部風(fēng)險(xiǎn)敞口。
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